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按照计划，6月13日，北京值得买科技股份有限公司将上会接受大考，向A股“电商导购第一股”发起冲击。
北京值得买科技的主要平台是“什么值得买”（简称值得买）网站及相应客户端，主要通过为品牌和电商导流，促进商品销售，从而获取电商导购佣金收入。
在原有的导购网站转型、各大平台扶植内容电商，阿里也做起了导购的今天，专门做内容导购的值得买，还剩下多少发展空间？
成立8年的值得买不仅活下来了，还活得不错。招股书显示，值得买近三年盈利状况较好，现金流充裕。不过，仔细研究招股书发现，其仍然存在盈利模式单一、大客户集中、获客成本攀升等短板。
6月10日，21世纪经济报道记者就上述市场关注问题向值得买发送了采访提纲，截至发稿，未有回复。
高度依赖电商巨头
打开值得买网站，一套完整的商品类目呈现眼前，包括手机、家电、厨具、服饰等多个推荐，和传统电商平台的架构并无二致。但点进具体商品链接，则会跳转至淘宝、京东、国美、亚马逊等其他电商平台。
这便是值得买的生存逻辑：依靠导流到其他平台，按照用户实际完成交易金额的一定比例向电商、品牌商等收取佣金。
2017年，值得买信息推广服务收入（含电商导购业务、广告展示业务）占营收的比重达到86.53%。这种主营业务的构成决定了值得买对电商巨头的高度依赖。
该年度，值得买的前五大客户包括阿里巴巴集团、蓝标集团、京东集团、亚马逊集团、阳狮集团，合计销售占比达到62.06%。
其中，值得买对阿里的依赖度更是逐年攀升。2015-2017年，值得买对阿里妈妈的电商导购佣金收入占公司电商导购佣金收入的比例分别为34.03%、51.50%及67.41%。
显然，能否得到“客户爸爸”长期的青睐，是摆在值得买这类内容导购平台面前的大问题。
值得买在招股书中坦言，发行人存在对单一客户依赖的风险。未来如因发行人导流能力下降或其他原因，产生停止部分或全部平台的合作、或下游电商平台的政策出现变化、或该等平台的占有率出现大幅下滑等事件，均可能对公司的业务经营和盈利能力产生重大不利影响。
这不是杞人忧天。曾有报道称，马云很早就开始警惕导购网站，担心进入淘宝的入口被其他导购网站把持。其在内部会议上称，“不扶持上游导购网站继续做大。”2013年，主打女性消费的导购平台蘑菇街就遭遇淘宝关闭接口的危机。
与此同时，各大巨头在培育自己的导购平台，给行业带来竞争压力。阿里集团旗下有“一淘网”，立足淘宝网、天猫、飞猪等阿里旗下电商，为用户提供返利、红包等服务。由蘑菇街与美丽说等合并成立的美丽联合集团，和京东成立了合资公司，专注于运营微信社交生态中的电商平台。
“大客户集中对值得买来说，确实是一个值得忧虑的问题。尤其是大客户阿里，毕竟蘑菇街遭遇过淘宝的封杀。如果将来来自值得买的流量在淘宝占比过大，涉及利益分配等问题，可能会有所影响。”6月10日，一位电商行业分析师对21世纪经济报道记者表示。
不过，该分析人士又补充道，“电商平台目前还是缺流量的状态，对这类导购类平台仍有导流需要。而且导流平台正在不断更迭，不从这里来也会从别的地方来。当前兴起以抖音、快手短视频以及KOL带货模式，淘宝没有必要封杀这些导购平台。”
精准投放待解
尽管“造血能力”较为单一，但是背靠各大电商巨头，值得买在报告期内交出了不错的成绩单。
2015-2017年，值得买分别实现净利润1934.59万元、3516.37万元、8624.14万元。
在成绩单背后，不容忽视的是电商发展面临的普遍问题：获取流量的成本攀升。
艾媒咨询发布的《2017-2018中国电商导购市场研究报告》指出，随着线上流量红利逐渐见底，电商导购平台挖掘潜在客户的成本越来越高。同时，粗放型广告投放方式在激烈的竞争中越来越难以吸引客户实现转化。
招股书显示，2017年，值得买电商导购佣金收入为8930.14万元，比上年同期下滑8.7%；而广告收入为2.3亿元，比上年增长125.6%。佣金收入增速远低于广告收入增速，表明看的人多、买的人少。
与此同时，大客户还在下调佣金比例。2015-2017年，值得买对第一大客户阿里妈妈收取的佣金比例从4.09%下降到3.23%。
招股书指出，由于电商导购业务成本上涨幅度大于电商导购佣金收入，电商导购业务的毛利率整体呈现下降趋势。2015-2017年，公司电商导购业务的毛利率分别为85.65%、80.85%及81.90%。
另一方面，值得买在三年间的推广费用从1604.16万元上升至4204.13万元。这也从侧面反映出电商流量红利的消失下，电商导购平台自身的获客成本不断攀升。
“当下电商都面临获客成本上升的瓶颈，流量提升遇到一定瓶颈，这几乎是个无解的题。对于导购平台来说，要实现广告的精准投放仍然依赖大数据的运作，但目前导购平台的大数据基础相对不足。未来有望通过大数据技术，达到更精准的客户识别和推荐。”6月10日，一位互联网行业分析人士告诉记者。
反观此次IPO项目，便更能理解值得买的上述痛点。招股书显示，值得买募集项目是基于大数据的个性化技术平台改造与升级，募集资金为3.3亿元，旨在提升公司的数据采集和应用水平，挖掘用户个性化需求，更精准地进行商品与广告推荐，提升转化率与公司收入。
2018年9月，值得买CEO那昕在回复媒体上市相关问题时也强调了数据的重要性，“要在现有的消费分享社区，从用户和商品数据两方面投入更多精力，把消费类的数据做成可以满足消费者更多诉求的一些数据化产品。”
