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摘要
如果更便宜的价格和独家的标志性内容不是竞争，那么我们需要重新定义这个术语。
在我看来，大量的现金和正的自由现金流似乎是"实质性的"问题。
那些相信分析师对 Netflix 增长预期的投资者，应该看看90天前的预期。
除非你在2019年的头两周买下入 Netflix ，否则这将是令人沮丧的一年。 该股在320美元和360美元之间摇摆不定。 正当这只股票看起来要爆发的时候，它的股价又回落了。 由于 Netflix 的远期市盈率超过100倍，它几乎没有出错的余地。 分析人士预计，公司将实现巨大增长，管理层也将表现出勇敢的一面。 该公司首席执行官里德 · 黑斯廷斯说:"竞争非常激烈，迪士尼和苹果的竞争更激烈一些，但坦率地说，我怀疑这是否有实质意义。" 当管理层不愿意面对巨大的竞争时，这是一个危险信号。
01价格便宜，内容好，没有竞争?
那些相信 Netflix 将继续在流媒体领域占据主导地位的投资者，可能会关注该公司最近一个季度的表现。 在美国，Netflix 的收入增长了14% ，付费会员达到6000万。 在国际市场上，该公司的增长速度更快，收入增长了近33% ，付费会员增长了近39% 。 从表面上看，这家公司的增长几乎是有保障的。
不幸的是，试图通过分析过去来决定 Netflix 的未来是一个危险的游戏。 投资者应该意识到，苹果和迪士尼进入流媒体领域，代表着两大风险，这两大风险是 Netflix 以前所面临的最大风险。
苹果已经拥有数亿用户来推销苹果电视。 然而，该公司希望通过向所有类型的流媒体设备以及智能电视的用户提供这项服务，走出它的封闭花园。 下载Netflix并注册该服务的便捷性一直是其增长的一大优势，而苹果的安装基础可能是更大的竞争优势。
(来源: Apple Newsroom-Apple TV +)
Netflix制作新剧的速度很快，似乎每一个新点子都能赚到钱。相比之下，苹果似乎正在打造一项专注于知名制片人、演员的服务。 该公司将这项服务描述为"世界上最有创造力的人士的新家园" 。凭借 Oprah Winfrey，斯蒂芬·斯皮尔伯格，j.j. Abrams 等等的作品，该公司认为高质量的内容将推动增长。 虽然这项服务的定价还悬而未决，但今年秋季进入流媒体领域将会吸引一些人的眼球。
谈到迪士尼，该公司的内容库可以说是世界上最深的。 那些怀疑我是否高估了公司内容库的投资者，应该考虑一下罗伯特?伊格尔在上次电话会议上的评论。 "当我们收购漫威时，我们开始研究他们的人物... ... 当我们达到大约8000小时左右，我们结束了研究。" Netflix 和苹果必须从零开始制作节目，或者付钱给其他公司购买他们创作的版权。迪士尼可以深度挖掘自己内容来制作新节目，而无需在公司能力之外进行投资。
虽然苹果的流媒体服务价格还悬而未决，但迪士尼 + 的定价似乎是其竞争战略的关键。 每月6.99美元的迪斯尼 + 比标准的高清 / Netflix 套餐便宜46% 。 如果消费者愿意支付一整年的费用69.99美元，那么每月的费用就会降到5.83美元。 以这个价格，用户可以观看迪士尼、皮克斯、星球大战等等。
迪士尼 + 不会像 Netflix 那样提供广泛的服务。 一些投资者认为这是 Netflix 无需担心的关键。 然而，认为客户仅仅根据一个流媒体服务提供多少节目就注册该服务的想法是错误的。 Netflix 可能会提供成千上万的节目，但是关键是吸引用户的节目有多少。 该公司多次呼吁在原创内容的基础上增加用户数量。
迪士尼计划在“迪士尼+”的开幕式上推出多部原创电影，应该会吸引观众。 对于《星球大战》的粉丝来说，《曼达洛人》应该提供一个注册的理由。《复仇者联盟》的粉丝们可以期待《洛基》系列、《猩红色女巫》和《幻视》，以及《猎鹰》和《冬日战士》。 此外，几部惊奇漫画捍卫者的节目可能会在2020年来到迪斯尼 + 。 如果这些产品听起来不像是"重大"竞争，那么 Netflix 的管理层就是在充耳不闻，投资者不应该犯同样的错误。
02大量的资金似乎是相当可观的
Netflix投资者判断苹果和迪士尼是否具有强大竞争力的第二种方法，可能是考察它们的现金流状况。对于苹果来说，公司的现金储备和现金流是众所周知的。过去六个月，苹果的核心自由现金流超过320亿美元。即使苹果在这段时间内使用了约70亿美元的股息，该公司仍有约250亿美元的剩余。
就迪士尼而言，在过去六个月里，该公司创造了约26亿美元的核心自由现金流。迪士尼和苹果的一个关键区别是，在迪士尼支付了约一半的自由现金流后，只剩下约13亿美元。 投资者最好继续寻找 Netflix 的自由现金流。 该公司的目标是在2020年开始接近正的自由现金流。
Netflix创造收入的商业模式非常简单。客户每月x价格=收入。公司通过两种方式增加收入，一种是提高价格，另一种是扩大客户基础。在此背景下，让我们看看Netflix为每个用户带来了多少收入。
正如我们所看到的，到2018年第二季度，每个会员的收入都在稳步增长。 尤其是在过去的三个季度，每个成员的收入一直不平衡。 截至最近一个季度，Netflix 的总收入除以付费会员总数，相当于每个会员30.36美元的收入。 尽管 Netflix 的流媒体定义被广泛宣传，但理论上这些费用会随着时间的推移而减少。
自2017年第三季度以来，我们可以看到会员的收入一直在稳步下降。 在过去四个季度，会员收入连续下降的速度加快了。
0345% 的增长率让人难以置信
Netflix 投资者面临的另一个重要问题是公司的估值和增长预期。 根据分析师的预测，Netflix 在未来五年的年收入增长率将超过45% 。 从表面上看，这种巨大的预期每股收益增长有助于解释 Netflix 近104倍的巨大远期市盈率。 根据传统的估值标准，如果 PEG 比率超过2，该公司的估值就会被认为相对高估。
相比之下，迪士尼之所以获得Netflix式的待遇，是因为围绕迪士尼+等因素的希望。该股表现非常好，今年迄今已上涨逾20%。投资者对数百万人签约迪士尼+的前景感到兴奋，这是可以理解的。此外，很难忽视今年迪士尼电影的成功和潜力。迪士尼股票的预期市盈率为20倍，但分析师预计，未来五年的每股收益增幅将不到2%。从理论上讲，迪士尼将大举投资，以在流媒体战争中占据一席之地，但这将减少公司的收入。
另一方面，我们来看看苹果公司，它似乎提供了最好的相对价值。 远期市盈率约为15倍，5年预计每股收益增长率为12% 。 这些股票的估值似乎相当合理。 尽管苹果在 iPhone 业务方面存在一些有据可查的挑战，但该公司的大部分其他业务都在不断增长。 苹果TV+ 可能会成为一个巨大的成功，也可能不会，但服务业务的增长是公司未来发展的关键。
显然，Netflix和迪士尼的估值相对较高，而苹果的估值似乎更合理。与许多事情一样，投资者在考虑收益增长预测时还需要考虑另一个因素。在过去90天里，我们一直在关注的三家公司的估值很能说明问题。
迪士尼和Netflix的估值都在下降，这是基于它们未来的预期成本。预计两家公司将在内容上投入数十亿美元，并扩大各自的流媒体服务。苹果对Apple TV+的预期投资在公司业务中所占比例要小得多，这或许可以解释为什么苹果的估值有所上升。
对于Netflix的投资者来说，底线并不是一幅美好的画面。管理层认为，提供独家内容的大公司不会对未来的增长构成威胁。苹果和迪士尼都创造了数十亿美元的自由现金流，相对于Netflix具有一定的竞争优势。苹果拥有数以亿计的用户，迪士尼提供了一个庞大的内容库，随着时间的推移，这些内容只会增加。
Netflix在每个用户的内容义务上的支出远远超过了它的收入。该公司要求投资者相信明年情况会好转，但数据似乎没有显示出这种可能性。Netflix投资原创节目的同时，它的竞争对手要么拥有更多的自由现金流，要么拥有更多原创内容，要么两者兼而有之。分析人士表示，Netflix的收益将大幅增长，但在过去三个月，这一预期被大幅下调。长期投资者应该非常谨慎。
本文作者：Michael Henage，美股研究社（公众号：meigushe）http://www.meigushe.com/——旨在帮助中国投资者理解世界，专注报道美国科技股和中概股，对美股感兴趣的朋友赶紧关注我们吧。
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