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2019年伊始，贾跃亭的“债主”便逐一找上了门。
乐视网(300104,股吧)1月15日晚间公告称，公司收到国泰君安发送的《关于贾跃亭名下“乐视网”质押股份处置通知函》。根据公告，国泰君安已通过司法可售冻结二级市场集中竞价交易方式，处置了贾跃亭质押的乐视网股票合计616.11万股。截止2018年12月28日，存续合约质押股数余额为3,337.89万股。
与此同时，除了国泰君安，民生信托、东方证券与贾跃亭的债务纠纷也在司法执行进程中。
截止2019年1月14日，乐视网控股股东贾跃亭持有公司9.63亿股股份，占总股本的24.1285%，其中8.66亿股已质押，占公司总股本的21.6962%。
值得一提的是，这9.63亿股全部被北京市第三中级人民法院等司法机关冻结，冻结时间为自冻结之日起三年；其所持有的公司股票被全部轮候冻结，轮候冻结期限为36个月。
狂甩“最值钱的资产”
债务缠身的贾跃亭没有坐以待毙。
1月7日上午10时，乐视控股所持的北京财富时代置业有限公司100%股权正式在阿里司法拍卖平台上开拍。
本次拍卖的是北京财富时代置业有限公司旗下的商业综合体三里屯世茂工三，建筑面积共计4.92万平方米。工商资料显示，北京财富时代置业由乐视控股(北京)有限公司100%持股，实际控制人为贾跃亭。
“这大概是贾跃亭最值钱的资产了。”某商业地产开发商对投中网说道。
据阿里司法拍卖平台的信息显示，此次是北京财富时代置业有限公司股权的第一次拍卖，起拍价约23.02亿元，评估价约32.89亿元，相较乐视曾经的收购价缩水近7亿元。
截至拍卖时间结束（1月8日10：00），阿里拍卖网数据显示有47720次围观，1001人次设置提醒，但0人报名，本场拍卖已流拍。
“目前来看，世茂工三的估值在合理范围内。根据现在世茂工三运营情况及租金水平（一层15-20元/平方米/天，平均估计约12元/平方米/天）计算，并基于6-7%的资本化率，世茂工三粗略估算价格在25-30亿元之间。”房地产咨询机构高力国际高级经理李嗣振对投中网分析称。
投中网咨询房地产业内人士微信截图
最初，乐视的愿景是希望打造一个文化娱乐生态圈，因此世茂工三作为乐视生态世界、产品展示等功能载体尤为重要。但目前来看，由于债务负担过重，乐视更希望先解决“近渴”再考虑“远水”的价值。
而贾跃亭当年斥巨资拿下的世茂工三，无疑是一块“好资产”。
在2017年6月，多家媒体报道了乐视正与万科洽谈出售世茂工三项目的消息，乐视的意向交易价格为40亿元。通过综合评估和尽职调查后，万科的出价不超过20亿元。因此，双方并未达成一致。
觊觎世茂工三的不止有万科。“当年，孙宏斌就是看上了这块资产才来做‘白衣骑士’。但到最后，贾跃亭也没有把这块地交出来。”一位接近融创的知情人士对投中网提到。
那么，此次流拍的直接原因又是什么？
“首先，整个房地产下周期大环境的压力对开发商及基金的投资意愿及投资指标要求更加严格。”房地产咨询机构高力国际高级经理李嗣振说道，“此外，商业地产更加关注运营的表现，而非区域的特点，相比于三里屯太古里平均48元/平方米/天的租金表现，世茂工三的运营情况并非可观。”
与此同时，世茂工三复杂的债权结构也让投资者驻足不前。2016年末，乐视控股将世茂工三全部股权质押给了中信银行(601998,股吧)。
“因为股权质押是债务人或第三人将公司股权移交债权人占有，将该股权作为债权的担保，当债务人不履行债务时，债权人有权依法就该股权卖得价金优先受偿。”房地产咨询机构高力国际高级经理李嗣振对投中网分析称。
他说道，复杂的质押影响主要在于后期交易成功后的物业交付时间及后续运营开展。因此，此次流拍的部分原因也归因于投资者对世茂工三后期顺利交付的担忧。
根据以上条件，具有相应条件的投资者更加偏向于有充足投资交易经验、同时改造及运营过大型商业综合体的大型商业房企、私募基金等，并且有充足的资金池。
谈之色变的股权质押
除去项目自有的诸多问题，世茂工三难卖的根本原因还是贾跃亭埋下的“股权质押”之雷。
2018年3月1日晚间,乐视网的一则澄清公告，首次证实了贾跃亭股权质押爆仓。公告称，公司经与贾跃亭邮件确认，截至3月1日，其所有股票质押式回购交易已触及协议约定的平仓线，且贾跃亭所有股票质押式回购交易均已违约。
“公司未收到贾跃亭关于其持有的乐视网股票的任何处置计划或安排告知，且贾跃亭持有公司股票的处置进度一定程度受其股票质押、冻结状态的影响。”
实际上，早在2015年10月26日，贾跃亭一次性质押5.07亿股(复权后为10.14亿股，股价50.32元，前复权股价25.13元)就引起过市场关注。只不过彼时市场更多地认同公司在多产业的布局和投入。
但在2016年11月公司首度爆发资金危机之后，公司重要股东超90%的质押比例引发市场热议。2018年1月24日，停牌超过9个月的乐视网复牌，11个跌停是市场给此前乐视股权质押的注脚。
2018年初至今，在股价景气度持续低迷，叠加去杠杆流动性收紧的大背景下，陆续 有上市公司核心股东的股权质押触及平仓线，其中不乏被强制平仓者。
除了乐视网违约事件，今年以来，神雾环保(300156,股吧)、斯太尔(000760,股吧)、邦讯技术(300312,股吧)、金龙机电(300032,股吧)等多家公司大股东都遭遇了质押股票触及平仓线的情形。对于股权质押风险，市场谈之色变。
说到底，股权质押融资依赖的是稳定的估值，一旦股市急剧下挫，将导致风险在资本市场、金融机构、实体经济的传导和蔓延。
“以乐视为例，上市公司大股东的回购现金流压力、资金链断裂、控制权转移、公司股价‘闪崩’，都将传导到上市公司已有或后续的投资项目，危及公司当前负债的偿还能力。”太平洋证券分析师对投中网说道。
“不仅如此，上市公司的控股股东如果是母公司或同为发债企业，对持有股权进行了高比例质押，进入解押期大规模的现金流需求可能会造成上市公司或者股东的信用压力，甚至出现违约风险。因此，一旦股权质押违约潮来临，风险将不可避免地传导至实体经济。”
半年还掉38.6亿
贾跃亭卖掉世茂工三的初衷，依旧是为了还债。
据2018年8月份的数据显示，贾跃亭及其非上市公司体系和乐视达成的债务67亿元左右。
半年时间过去，2019年1月9月乐视的公告称，目前乐视网对贾跃亭及其关联方的应收款项为28.4亿元。
由此，贾跃亭及关联方已还债38.6亿元。对于还债的方式，“主要还是以资抵债。之前，贾跃亭已经变卖了易到、乐视生态农场等相关的资产，这些钱全部用来抵债务了。”某资深地产投资人对投中网说道。
同时，“这次若再卖掉世茂工三，这28.4亿元的债务也就差不多清了。”
乐视债务危机爆发之初，贾跃亭就曾表示，乐视控股旗下资源后期也可以用于以资抵债还清债务，是资产大于负债的。如此看来，贾跃亭并没有说谎。
然而，贾跃亭所持有的乐视控股9.63亿股股份中，8.66亿股已质押。
因此，若世茂工三无法顺利脱手，贾跃亭可以拿出抵债的资产并不可观。尤其是当乐视网依旧面临退市风险，贾跃亭的诸多承诺恐怕并不能如愿兑现。
目前看来，乐视网退市的最大风险主要来自审计报告和连续亏损。
在乐视网2017年度审计报告中，立信会计师事务所出具了“无法表示意见”的审计意见。按照深交所相关规定，若公司最近两年的审计报告被出具否定或者无法表示意见，深交所可以决定对公司暂停上市。
此外，深交所规定，公司出现最近一个年度的财务会计报告显示当年年末经审计净资产为负，交易所可以决定暂停公司股票上市。而乐视网三季报显示，2018年前三季度归属于上市公司股东净利润为-14.89亿元，归属于上市公司股东的净资产为-3.65亿元。如此看来，乐视网全年净资产为负的可能性较大。
“如果乐视网真的在这个节骨眼退市，这笔债还起来就更难了。”前述接近融创的知情人士对投中网说道。
在他看来，卖掉世茂工三已成为目前贾跃亭可选的为数不多的一次性还清大笔债务的路径之一。
写在最后
“商业地产与住宅最大的不同就是商业地产难以短期内出售变现，多半以持有型物业的形式存在，出售的周期较长，因此出租率、租金价格对于现金流至关重要。”某资深地产投资人对投中网分析称，世茂工三项目的出售并非想象中那样简单。
此外，“世茂工三项目应该有不只一笔贷款、债权人质量参次不齐，银行、信托、融资租赁、小额贷款各不相同，因此要仔细计算租金收入能否覆盖利息、近期贷款到期后倒期或展期的可行性及概率、资金能够支付到期本金等，避免现金流出现问题。”
因此，此次贾跃亭的“接盘人”应更加偏向于有充足投资交易经验、同时改造及运营过大型商业综合体的大型商业房企、私募基金等，并且有充足的资金池。
针对乐视的现状，他又补充道，“除了银行等高质量机构的贷款之外，乐视一类资金极其困难的企业很有可能有未披露的负债。”
世茂工三作为乐视控股(北京)有限公司100%持股的项目，尽管在签订收购合同时可以将合同日之前负债交给原股东负责，但是“接盘”公司仍然可以作为被告去承担债务。
“尽管（对原股东）具有追索权力，但是一般情况下难以追回。”该地产投资人说道。
这时，“信任”似乎就成为了绑定交易双方的唯一纽带。
而贾跃亭走到今天，又有多少“信任”可以被消耗？“这个问题带来的不确定性才是流拍问题背后真正的推手。”上述接近融创的知情人士对投中网如是说道。
