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发布机构：普益标准 诠资管研究中心
在当前大力发展直接融资的背景下，作为大资管领域的领头羊和重要的长期资金持有主体，银行理财进入直接融资市场被给予厚望。但是，尽管监管在政策、制度层面为银行理财资金参与直接融资市场，特别是权益市场扫除障碍，但是从实际表现来看，银行理财布局权益市场仍然任重道远。
一、监管逐渐引导银行理财布局权益市场
监管推动，银行理财布局权益约束放开。在2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）之前，监管仅允许私行客户和高净值客户理财资金直接参与权益市场投资。而在资管新规后，在私募理财可投资权益市场之外，监管也允许资管产品投资公募证券投资基金，银行理财得以通过公募基金间接进入权益市场，《商业银行理财业务监督管理办法》（以下简称“理财新规”）对这一规定进行了明确。与此同时，监管在理财子公司管理办法中进一步允许理财子公司资金直接投资权益市场。此外，监管还从理财子公司净资本管理和开户条件等方面进行针对性的安排。而在监管态度方面，高层也频频喊话，鼓励保险资金、银行理财子公司资金布局权益市场，2020年6月18日，银保监会主席郭树清在2020年陆家嘴(600663,股吧)论坛上发言时就明确提到“加大权益类资管产品发行力度。支持理财子公司提高权益类产品比重，信托公司发行证券投资信托产品，保险机构发行组合类产品。”
可以说，在国内大力发展直接融资市场的环境下，银行理财布局权益市场在制度、监管态度等方面几无障碍。
表1：近年来银行理财资金投资权益市场的监管规定
资料来源：普益标准整理
表2：近期监管鼓励保险、银行理财子公司资金提高权益类产品比重
资料来源：普益标准整理
二、银行理财布局权益市场意愿不强
虽然监管逐步放松银行公募理财投资权益市场限制，但是无论是从居民资产配置的意愿来看，还是从银行理财的实际表现来看，现阶段银行理财大规模布局权益市场依然尚早，仍处于起步探索阶段。
投资者对于权益类的接受度仍然偏低。一直以来，银行理财的客群大都属于中低风险偏好的投资者，对于产品的波动较为敏感，刚性兑付思维固化，较难接受产品投资收益损失，甚至本金受损的结果。结合西南财经大学2018年对于中国城市家庭的调研数据来看，超过半数以上的城市家庭难以接受投资理财产品任何本金的亏损，银行理财客群刚性兑付要求依然较强；而从城市家庭的理财产品可接受的回报期来看，大多数家庭只接受1年及以下的回报周期，而这与银行投资权益类资产易产生收益波动、所需投资周期较长等相悖，进而也制约银行发行投资权益类资产。
图1：城市家庭投资理财产品可接受的最大亏损比例
图2：城市家庭投资理财产品时可以接受的期限
资料来源：西南财经大学2018年中国城市家庭财富报告，普益标准整理
在资管新规打破刚兑、推动银行理财加快净值化转型的背景下，投资者对于净值型产品的接受度尚且不高，对于产品风险等级更高、收益波动更加频繁的权益类产品更需要一个循序渐进的过程。
另一方面，银行理财投资权益类资产规模依然较低。从规模数据来看，近年来，虽然银行理财资金投资权益类资产规模和比重处于上升空间，但是目前占比仍然没有超过10%，总体规模水平依然偏低。截至2019年6月末，非保本理财共持有资产余额25.12万亿元，投资权益类资产规模约为2.3万亿，比重为9.25%。不过需要注意的是，银行理财资金真正投资二级股市的资金依然较少，主要的资金配置更多是定向增发、结构配资、股票质押等类固收投资。
图3：2013年-2019年6月来银行理财资金投资权益类资产规模（单位：亿元）及占比（单位：%）
资料来源：2013-2019.06中国银行业理财市场报告，普益标准整理
而结合“资管新规”和“理财新规”对于理财产品投资性质的分类来看，固收类产品余额仍然占据主导，权益类产品余额及占比总体偏低。2019年1至6月，银行投向固定收益类、混合类和权益类的非保本理财产品余额分别为16.19万亿、5.92万亿和710亿，占比分别为72.99%，26.68%和0.32%。事实上，如果结合2019年6月银行非保本理财22.18存续余额来看，银行理财投资权益类产品的资金余额几乎可以忽略不计。
图4：2019年1月至6月不同投资性质非保本理财产品存续余额情况（单位：亿元）
资料来源：2019年上半年中国银行业理财市场报告，普益标准整理
注：商品及衍生品类理财产品存续余额较少，截至2019年6月末为18.77亿元，未在图中列示
银行权益类理财产品依然较少。从银行非保本理财产品数量来看，2018年5月以来，银行新发行的理财产品中，标明产品类型的理财产品仍然以固收类产品为主，占比达84.16%，其次为混合类理财产品，占比达14.93%，权益类理财产品仅803款，占比不及1%。
图5：2018.05-2020.06银行新发不同投资性质非保本理财产品数量情况（单位：款，%）
资料来源：普益标准
分季度来看，2018年2季度至2020年2季度，银行新发非保本理财产品数量中固收类产品持续领跑，其次为混合类，权益类产品数量最少。不过，权益类产品数量逐渐增多，特别是从2019年3季度开始，产品数量有所攀升，这里主要受到理财子公司开始发行权益类产品的推动。不过，进入2020年，受到新冠肺炎疫情蔓延影响，各类银行理财产品发行量出现回落，与此同时，全球资本市场波动加剧，国内权益市场也出现震荡，影响银行权益类理财产品发行量回落。
图6：2018Q2-2020Q2银行新发不同投资性质非保本理财产品数量情况（单位：款）
资料来源：普益标准
银行新发权益类产品计划募集规模偏少。从产品募集规模来看，资管新规以来银行新发权益类产品计划募集规模整体偏低，计划募集规模5亿元及以下占比接近7成，较之银行固收类或混合类理财产品整体偏少。这里主要考虑到投资者风险承受能力、产品的风险和收益波动情况，银行新发权益类产品更多是在小范围内进行尝试，特别是对于净值型权益类产品，银行更多采取私募方式，因而相比银行的固收类或混合类产品，募集规模较少。
图7：资管新规以来银行新发权益类产品计划募集规模（单位：款）
图8：资管新规以来银行新发权益类产品资金投向（单位：%）
资料来源：普益标准
权益类产品权益类资产配置比例一般。投资端方面，从资管新规以来银行新发权益类产品资金投向来看，权益类产品真正投向权益类资产的比重依然不大。一直以来，银行机构投资的比较优势在固收领域，更擅长债券类资产的投资，在权益投资领域处于弱势，因而银行对于权益类产品的运作更多是采取类固收的投资方式，以债券类、货币市场工具和现金类资产打底，以权益类资产博取高收益，完全投资权益资产的产品依然偏少。
银行较少设置权益类岗位。从银行的权益岗位设置来看，根据普益标准2020年1季度对172家银行的调研问卷显示，设置权益类及相关岗位的机构占比约占全部调研机构的10%。不过，在监管放开银行理财子公司直投权益市场的限制后，理财子公司在岗位设置上大都布局了权益投资相关岗位，为将来进军权益市场做准备。但是与权益投资能力更强、经验更丰富的资管同业相比，银行仍面临着权益投资人才不足（大型公募基金权益行业研究团约有上百人），权益投资框架、文化尚未形成等窘境，制约了银行布局权益市场。
表3：部分银行理财子公司权益投资相关岗位
资料来源：公开资料整理
三、理财子公司大范围布局权益市场仍待时日
虽然目前投资者对于权益类产品接受度尚未打开，同时银行理财投资权益市场也面临自身投研能力、经验、文化等方面的不足，但是，作为未来银行理财的发展主体，银行理财子公司还是做出了积极的探索。不过，从实际表现来看，银行理财子公司发售权益类产品整体较为谨慎，投资策略偏防守，仍以小范围实验为主，真正大范围布局权益市场仍然不容乐观。
从2019年2季度银行理财子公司发布理财新品开始，银行子公司逐步开启了权益类产品的探索之路。2019年4度，受到中美贸易谈判取得阶段性积极成果、国内经济逐步企稳等影响，国内资本市场风险偏好抬升，理财子公司发行权益类产品数量出现激增。但是，受到2020年1季度国内疫情的冲击，企业生产复工受阻，国内经济下行压力陡增，市场风险偏好明显回落，理财子公司发行的权益类产品大幅下滑，直到2020年2季度才有所企稳。
图9：2019Q2-2020Q2银行理财子公司新发不同投资性质非保本理财产品数量情况（单位：款）
资料来源：普益标准
截至2020年6月24日，银行理财子公司共计发售58款权益类产品，其中以工银理财的产品数量最多，建信理财、光大理财好和招银理财也有部分产品布局。
表4：主要理财子公司权益类系列产品
资料来源：普益标准
理财子公司权益类产品私募为主，产品风险等级较高。从产品要素来看，理财子公司新发的权益类产品超过96%都是通过私募募集，这里可以看出理财子公司权益类产品的客户定位，主要是风险承受能力较高的投资者，希望通过权益类产品博取高收益，而这从理财子公司权益类产品对应的风险等级可以印证，风险等级为4级的产品占比超过8成，这与传统银行非保本理财1级和2级的风险等级明显区别开。这里主要是由于理财子公司权益类产品配置的底层资产将涉足权益类资产，资产收益波动加大，传导到产品净值上，会使得权益类产品的净值波动加大，需要投资者有较强的抗风险、抗波动能力。
图10：理财子公司新发权益类产品募集方式情况（单位：款，%）
图11：理财子公司新发权益类产品风险等级情况（单位：款，%）
资料来源：普益标准
理财子公司权益类产品门槛较高，封闭式运作为主。从理财子公司权益类产品投资门槛来看，10万元及以上起头的产品占比超过95%，在监管放开理财子公司投资门槛的背景下设置如此高的投资门槛，一方面是将风险承受能力偏低的客群筛选出来，另一方面，也是基于当前优质高收益非标资产越来越少，银行有通过将这部分优质资产配置给理财子公司高净值、私行客户的动机。
图12：理财子公司新发权益类产品个人投资起点（单位：款）
图13：理财子公司新发权益类产品开放形式（单位：款）
资料来源：普益标准
而为平滑理财子公司权益类产品短期净值波动对投资者的冲击，让投资者在长期持有中获得稳健收益，进而培育投资者长期投资理念，超过94%的理财子公司权益类产品都采取封闭式运作，产品付息期超过两年的占比超过8成。
不过，也有部分理财子公司的权益类产品打破常规，在产品设计上进行创新。这其中，工银理财的“工银财富系列工银量化理财—恒盛配置”和光大理财的“阳光红卫生安全主题精选”具有代表性。
两款产品都是目前理财子公司权益类产品中仅有的采取公募方式募集的产品。工银理财的这款产品在产品认购、申购和赎回费率方面均采取阶梯收费，投资者认购、申购产品的金额越大，费率越低，超过指定数额工银理财将不再收取认购和申购费，而投资者持有产品期限越长，产品的赎回费也就越低，直至不收取赎回费；在投资策略方面，工银理财通过量化的择时策略和多因子选股策略灵活的控制仓位和股票池，规避市场下行风险，追逐市场上行收益和市场超额收益。不过对于该款产品对于股票、基金、新股申购等是通过委托信托计划进行投资。
光大理财的“阳光红卫生安全主题精选”是目前理财子公司权益类产品中唯一采取全开放运作的产品，产品在三个月封闭期后将可以每日申赎，同时，产品的投资门槛在理财子公司全部权益类产品中也是最低的，100元即可购买。特别的，该款产品采取直接投资股票的方式，区别于同业机构采取的与基金公司委外合作、FOF运作的模式，在产品的开户、投资决策、交易执行等方面完全由光大理财自行完成，整体与公募股票基金最为接近。
从产品的净值表现来看，两款产品整体呈现上行走势，但是工银财富系列工银量化理财—恒盛配置净值波动更大。
图14：工银量化理财恒盛配置累计净值走势
图15：光大理财阳光红卫生安全主题精选累计净值走势
资料来源：普益标准
四、银行理财布局权益市场任重道远
目前来看，无论是从投资者接受程度还是银行自身的投资能力、意愿等来看，银行理财布局权益市场任重道远。不过，从中长期来看，出于投资者个性化和多元化的资产配置需求以及银行拓宽市场份额、追逐超额收益的动机，银行理财投资权益市场仍是趋势。
从投资者角度来看，长期以来银行理财的主要客群风险偏好低、对于产品收益波动敏感，刚性兑付的思维根深蒂固，更加追求“稳稳的幸福”。在资管新规要求银行理财打破刚兑、加速净值化转型的背景下，投资者教育难以一蹴而就。而权益类净值型产品本身高波动、高风险的特点也决定了理财客群的覆盖面难以迅速拓宽，这对于银行理财布局权益市场形成障碍。
另一方面，从银行自身出发，从比较优势来看，银行的优势在于“客户和渠道”，在“产品和资产配置”方面存在短板。长期以来，银行形成的信贷文化、利差模式使得银行并未重视在产品设计研发、资产配置能力等方面的培育与提升。因而在资管新规倒逼银行理财打破刚兑、加速净值化转型的背景下，银行投研体系尚待构建，投研文化亟待养成，投研人才亟需补充，投研实力提升和投研经验积累也难以速成。因而银行理财对于权益市场的布局需要经历一个从无到有，从小到大的过程。对于银行理财子公司来说，尽管不论是从监管政策还是监管态度来看均对理财子公司布局权益形成利好，但现阶段，囿于投研能力、市场表现等因素，理财子公司更多也只是小范围尝试，难以迅速形成规模。
综上，短期银行理财大范围布局权益市场仍面临多方面的掣肘。不过，从中长期来看，银行理财布局权益市场仍然是一大趋势。
首先，随着投资者教育工作的持续推进，投资者对于净值型接受程度会提升，投资者个性化、多样化的资产配置需求也需要银行理财适时涉足权益类资产；其次，在当前各类型资产波动加剧的背景下，银行理财投资单一资产面临的波动加剧，出于客户追求“稳稳的幸福”的诉求，银行需要主动拓宽投资边界，从擅长的固收领域逐步向权益类领域拓展，培养大类资产配置能力；此外，监管推动直接融资市场发展的态度没有变，银行理财作为重要的长期资金持有主体，对于直接融资市场的长远发展依然重要，监管也鼓励银行理财子公司的资金加大权益类资产的配置。
为此，现阶段银行仍需要主动培养权益产品研发、投资、营销等方面的能力。在人才岗位上，通过内部培养加外部招聘的形式扩充投研，特别是权益类人才；在投研框架、文化上，主动向基金公司、券商、头部银行（银行理财子公司）等资管同业学习；在产品投资上，初期通过与公募基金、券商等同业合作，采取FOF或MOM模式逐步培育权益投资能力；在产品策略方面，通过夯实固收类产品基础，逐步发展混合类产品，慢慢向权益类产品方向延伸。
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