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2018年以来，我国经济增速逐季下降，银行股估值也屡创新低，但我国银行业在2018年前三个季度的净利润增速却呈加快之势，分别达到5.60％、7.38％、7.79％。业内人士指出，我国经济增速下行趋势仍在，但银行营收和利润有望保持稳健增长，如果资产质量忧虑也能得到缓解，银行业的配置价值越发彰显。
营收和盈利增速稳中有升
中信证券(600030,股吧)的明明研究团队指出，GDP增速与银行净利润增速大致趋同，银行资产质量、资产规模与宏观经济发展水平相关性较高。“利率因素则是影响银行净利润增速的另一个重要原因。”在该团队看来，2018年以来，在贸易摩擦、信用收缩的影响下，经济下行压力不断显现，但得益于净息差扩大，银行净利润增速不降反升。同时，2018年银行业资产规模上行，也是净利润增速上升的一个原因。
“作为顺周期行业，商业银行经营状况与宏观经济走势息息相关，但其盈利状况受多重因素影响。2018年以来，支撑商业银行净利润增速上升的主要原因来自两个方面。”东方金诚首席金融分析师徐承远告诉《上海金融报》记者，“第一，资产结构的调整带动商业银行净息差企稳回升，有力地促进了商业银行营业收入增长；第二，商业银行资产质量下行压力有所缓解，特别是大中型银行资产质量持续改善，使得支出端资产减值损失计提减少，亦对整个银行业净利润的增长起到正面作用。”
中金公司认为，中长期而言，银行业在相当长时间内仍将是中国经济发展的主引擎。同时，经多年调整，银行业经营费用可控、风险缓释能力大增、经营杠杆已调低且息差也处于全球同业低位。因此，在资产规模随着GDP增长的情况下，其营收和利润增长会维持稳定。
中信证券银行分析师肖斐斐、冉宇航指出，银行估值与银行实际经营情况存在预期差，“从近期业绩快报情况看，去年下半年银行业营收和盈利增速仍稳中有升”，“当前市场对银行面临的压力过于担忧”，“建议积极关注银行股的配置价值。”
徐承远表示，PE的估值方法仍然适用于商业银行，因此，净利润增速上升对提升银行估值具有正向作用。
估值为何迭创新低
麦肯锡对全球的研究发现，自2008年金融危机以来，相较于非银行业，银行业的估值一直处于偏低状态。2017年，银行业估值较非银行业低45％。
麦肯锡称，危机之后的余波对银行业估值仍有一定限制，但这一情况在其他行业并没有发生。2012年到2017年，大部分行业的市净率都有所提升，但银行业却一直落后。特别是2017年发达市场银行的市净率14年来首次超过新兴市场银行，而新兴市场银行的市净率自2010年以来已经跌了一半。
“在这一趋势背后，我们观察到了四个主要因素:投资者预计不断攀升的信用损失将导致收益持续下滑；由于与不良贷款相关的风险成本升高，新兴市场银行面临着更高的资本要求；对中国各大银行资产负债表成分的不确定性让投资者产生顾虑；数字化企业和P2P公司带来的竞争日益激烈，它对新兴市场带来的冲击力要远大于发达市场，如中国约有一半的人都在使用第三方支付平台。”麦肯锡全球资深董事合伙人曲向军对《上海金融报》记者表示，在中国，银行股估值下跌的首要原因是市场对银行资产质量的担心，即市场认为银行表面披露的不良率数据与真实情况相去甚远。
“国内银行股估值创历史新低，也与市场整体环境有关。另一方面，国内银行经济利润创造能力近年持续走低，而这主要源于三大挑战:银行利差收益和中间收入持续下降，收入增长整体乏力，经济利润缺乏增长抓手；大部分银行依然依赖重资产模式驱动规模增长，有碍银行创造经济利润；行业监管趋严，金融杠杆收缩，导致资本受限，多数银行已经无法支撑高资本的成长模式。”曲向军补充道，根据麦肯锡研究，2017年40家被纳入分析的银行中，有22家未能给股东创造经济利润；不过这一局面有所改善，2018年上半年仅有15家银行未给股东创造经济利润。
徐承远表示，国内银行股估值自2018年以来屡创新低主要有三个原因，“一是受国内股票市场整体低迷影响，市场估值不断下行；二是监管政策趋严，部分商业银行业务结构调整对经营业绩造成冲击；三是宏观经济下行带来的资产质量下行预期，亦对商业银行估值存在一定负面影响。”
徐承远指出，在当前的宏观经济环境下，商业银行仍面临着较为严峻的外部环境，特别是中小银行仍面临着较大的资产质量下行压力，对全行业的盈利增速形成明显拖累，因此，商业银行盈利增速明显上升、估值大幅上行的可能性较低。但银行股估值具有自身的特点，与其他行业不具有横向可比性。
小微贷款无碍银行股配置价值
当前，分析人士普遍认为银行股已处于价值洼地，值得配置。中信建投银行业首席分析师杨荣表示，“2019年行业ROE合理中枢为14％左右，随着政策逐步托底经济，对经济增长的预期会有改善；同时，随着政策开始化解地方政府债务风险，银行股对应的风险溢价将逐步降低，对应的PB将逐步修复。目前老16家上市银行2018/2019年PB只有0.76/0.67倍，2019年的估值仍在0.7倍以下，安全边际极高。”
杨荣进一步表示，央行全面降准有助于银行业绩修复，本周第二批降准资金也将释放；同时，银行业绩支持估值修复，“上周，上海银行、中信银行(601998,股吧)、兴业银行(601166,股吧)、江苏银行以及吴江银行均公布了2018年的业绩快报，其共同特点是四季度不良率均在下降，拨备计提力度也都有明显的加大，表明2019年银行抵御经济下行压力的能力实际上在增强。此外，看好银行股估值的原因还包括预计年初信贷增长超预期；无风险利率下降，抬升估值。”
中泰证券分析师戴志锋表示，银行股在2019年有望获得稳健收益，原因在于银行基本面会跟随宏观经济下行，但速度缓慢，资产质量会好于市场预期；国内外机构投资者增加，银行估值会保持在稳定水平；去年底银行股下跌，部分是因为年底资金赎回。
就资产质量而言，银行业加大投放力度的小微企业贷款是市场的疑虑所在。对此，徐承远表示，小微企业贷款由于整体风险相对较高，其贷款利率亦相应高于其他贷款。因此，商业银行发放小微企业贷款，有利于提升其息差水平。但由于此类贷款风险偏高，同时会增加其资产质量下行压力。“息差和资产质量本质上反映了银行信贷业务收益率和风险之间的关系。”徐承远指出，“小微企业是实体经济的重要组成部分，商业银行亦对支持实体经济发展具有不可推卸的责任。从过往经验来看，商业银行加大支持小微企业，在合理进行利率定价、完善风险管控体系的前提下，其风险收益比整体可控。”
曲向军则指出，“首先，支持什么样的行业与客户，离不开商业银行自身的资源禀赋和风险偏好。对于城商行、农商行而言，甚至一些股份制商业银行来说，在做好信贷准入及风险定价的前提下，支持优秀的民企和小微企业本身不失为一个重点可选的战略方向。其次，在开展面向央企、国企的交易银行业务时，由于这些核心企业的上下游有很多是民企和小微企业，通过深度挖掘供应链上下游，也可以达到支持民企和小微企业的目的。”
就不同类型的银行前景而言，徐承远指出，大中型银行经营稳健、风险管理能力较强，其盈利增长和估值预计保持稳中有升趋势。其中，部分业务结构合理、资产质量优良的股份制银行及大型城商行盈利增长和估值提升具有较好的前景。而经营区域集中在产业结构落后、过剩产能集中地区的地方性银行，将面临较大增长压力。
