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观点摘要：
2015年2月当月社会融资结构性特征明显，其中人民币贷款和委托贷款多增明显。当月新增人民币贷款较多，稳增长政策逐步实施，一系列重大项目加快推进是带动信贷增长的主要原因，下调存款准备金和降低存贷款基准利率对信贷供需关系的刺激作用也在逐步显现。从积极的角度来看，信贷对实体经济的支持作用较强，未来基建投资有望保持较高增速。
2月广义货币余额同比增速为12.5%，较1月末明显提升。春节前，基础货币，特别是流通中的货币投入较多，存款准备金率普遍下调、定向宽松，短期信贷创造较多都有利于货币乘数扩张。这两方面的因素形成了2月份广义货币增速明显上升的格局。当月狭义货币回落主要是由于节日错位因素，属于短期波动回调。
近期降准、降息频现。不过，央行对政策进一步放松仍较为谨慎，未来货币政策仍将坚持中性稳健。若房地产市场企稳，出口回升明朗，则再次降息的可能性较小；若二季度经济持续疲弱，甚至恶化，则降息时间窗口将出现在3月底4月初，预计还可能有1-2次降息。在外汇占款持续低迷、资本流出要较大的情况下，上半年还可能有1-2次降准。但若存贷比监管取消，会在一定程度上对降准形成替代，连续、大幅降准的可行性不高。
一、社会融资结构特征明显，信贷投放较多
2015年2月当月社会融资结构性特征明显，其中人民币贷款和委托贷款多增明显。前期货币政策、刺激政策效果逐步显现是形成这一态势的重要原因。具体来看，新增社会融资1.35万亿元，同比多增4608亿元。其中对实体经济贷款占比达到84.4%，委托贷款占比9.62%。二者合计规模占社会融资总规模的比例达到94.1%，银行表内外融资在2月成为社会融资的绝对主力。不过，2月社融余额同比增速仍较2014年年末有所下降。1、2月共计新增社会融资约3.4万亿，同比仍少增1366亿元，社会融资余额增速依然较低。
从分部门人民币贷款来看，当月新增人民币贷款（包括非银行也金融机构贷款的）1.02亿元，余额同比增速达到14.3%，较上月末上升了0.4个百分点。稳增长政策逐步实施，一系列重大项目加快推进是带动信贷增长的主要原因，下调存款准备金和降低存款基准利率对信贷供需关系的刺激作用也正在逐步显现。其中，企业中长期贷款多增明显，当月新增规模达到5036亿元，同比多增2131亿元，这也与当月基建投资增速较快一致。从积极的角度来看，信贷对实体经济的支持作用较强，贷款利率相对“影子银行”融资成本为低，有利于缓解企业融资成本压力。不过，这一现象的潜在风险积累也不能忽视。间接融资比重持续加大，且债务性融资比重持续上升，社会金融杠杆面临进一步上升压力，不利于缓释金融系统性风险。从1、2月信贷投放结构看，贷款组合久期延长的特征也较明显，住户、企业中长期贷款占比进一步上升。
当月委托贷款新增1299亿元，虽然绝对规模较小，但同比多增达500亿元。委托贷款是委托人委托银行进行定向信贷的银行表外融资模式，事实上对银行表内信贷形成了一定补充作用。货币条件有所宽松，也有利于委托贷款投放增加。此外，银监会于1月中旬下发了《商业银行委托贷款管理办法(征求意见稿)》，未来委托贷款监管约束将有所增强，也不排除银行在政策出台前，加快梳理相关业务，出现投放较快的现象。
当月境内债券、股票市场融资活动持续活跃。货币市场利率水平总体稳定、下调基准利率、利率水平下行预期、资本市场建设等多重因素对直接融资市场都起到了持续的刺激作用。中债总全价指数在2月份延续了上升态势，投融两旺格局延续。特别是，经过前期股市回暖，非金融企业境内股票融资运营态势良好，当月新增融资额542亿元，同比多增373亿元。
二、广义货币同比增速稳定，新增存款结构变化较大
2月广义货币余额同比增速为12.5%，较1月末明显提升。在货币形成的角度，虽然外源性外汇占款下降，但在春节前，央行通过各类政策工具组合向金融系统投入了较充裕的基础货币，特别是流通中的货币当月新增规模达9859亿元。同时存款准备金率普遍下调、定向宽松，短期信贷创造较多都有利于货币乘数扩张。这两方面的因素形成了2月份广义货币总体增速明显上升的格局。当月狭义货币同比增速为5.6%，较1月末下降了5个百分点。这主要是因为受春节错位和去年同期基数较高的影响因素消失，狭义货币增速在2月份回落，这属于短期波动。
2015年春节假期开始在2月中旬，因此对居民和企业部门存款态势形成了较明显的影响。当月非金融企业存款减少1.72万亿元，住户存款增加2.55万亿元，形成这一现象的主要原因是，春节前夕，企业部门会向居民部门支出较大规模的奖金。此外，金融创新对存款分流现象仍在持续，当月人民币存款同比增速约10.9%，分别比上月末和去年同期低2.8个和3.9个百分点。
三、货币政策趋松，但保持中性稳健
近期降准、降息频现，但央行对政策进一步放松仍较为谨慎，未来货币政策仍将坚持中性稳健，“走走看看”是政策操作的主要特点。降息方面，历史比较来看，以名义利率剔除物价涨幅，当前实际利率并非超乎寻常的高。实际贷款利率（一年期贷款基准利率减去PPI同比涨幅）和实际存款利率（一年期存款基准利率减去CPI同比涨幅）目前分别为9.7%和1.7%，即便存款利率上浮到顶也显著低于历史高值。因此，降息尽管有必要，但不必大幅、快速调整。具体来看，若在政策刺激下住房成交量回升、房地产市场企稳，同时出口回升态势也较为明朗，则再次降息的可能性就小；若二季度经济不见好转，甚至继续恶化，则很可能再次降息，时间窗口可能在3月底4月初，预计可能还有1-2次降息。鉴于下半年经济企稳的可能性较大，而彼时美国则可能启动加息进程，则不大可能有进一步降息。
降准方面，由于外汇占款持续低迷、资本流出压力较大、基础货币有缺口，出于配合降息、促进市场利率下行的考虑，可能会有1-2次的降准，大概率发生在上半年。同时还应考虑的是，若存贷比监管取消，银行存贷比压力有所缓解，会在一定程度上对降准形成替代。这是不大可能出现连续、大幅降准的重要原因之一。
