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王聪颖 | 中信期货研究咨询部农产品(000061)高级研究员
8年以上期货市场和农产品研究经验，研究覆盖油脂油料、生猪、食糖、玉米、棉花等，先后获得“高级分析师（白糖）”、“最佳农产品分析师”等称号。熟悉基本面研究方法，擅长数据分析，发现市场交易机会，成功捕捉到2011年糖价见顶，2013年糖价底部，2016年豆类大涨，2018年豆粕反转等重要行情转折。目前负责油脂油料期货及生猪研究与分析。
策略摘要
.端午节前豆粕期货主力合约大幅下跌，我们判断，这恰恰是市场砸出的黄金坑。6月12日夜盘豆粕市场增仓大涨，新一轮上涨或正在开启。
. 我们此前《饲料原料，否极泰来》和《豆粕喜迎“涨停”》中阐述了分析的逻辑，低库存+现货成交活跃+贸易战影响远期进口+美豆新作播种大幅延迟，以及绝对价格偏低，5个因素共同促成了豆粕本轮的上涨。
.目前，豆粕仍保持低库存，现货成交量略有回落，贸易战大概率还会延续；美豆播种窗口仍未关闭。美中西部天气是后市方向的关键。
.美豆中西部未来15天气象预测显示，降水略缓解，但温度大幅低于正常值。一方面，播种窗口关闭前美豆能否如期完成播种？另一方面，温度偏低，积温偏少可能影响美豆最终的产量。
.最新供需报告并未对美豆新作做太多调整，但这恰恰给后市留足了变数。也许全球大豆供需正在转变，也许黄金坑已现。毕竟机会是跌出来。
一、观点及策略
豆粕：端午前，豆粕期货主力合约最高上冲至3031。但之后大幅下跌，我们判断，这恰恰是市场砸出的黄金坑。我们此前专题《饲料原料，否极泰来》和《豆粕喜迎“涨停”》中阐述了分析的逻辑，目前看利多因素仍持续，可延续此前策略。
主要利多因素为：
1) 国内豆粕仍处于低库存
2) 豆粕现货周度成交量略回落，但累计成交同比仍大幅增长
3) 中美贸易关系预计难以缓解，大豆进口预期下降
4) 播种窗口所剩不多，美豆播种能否完成存疑
5) 美中西部降水缓解，但温度偏低，恐威胁美豆单产，殃及产量
策略：逢低布多。
风险因素：中美贸易关系正常化；美豆生长顺利；现货成交萎靡不振
二、供需报告里藏着哪些机会？
USDA6月供需报告中性偏空，但市场并未下跌。我们判断本次供需报告并没有体现美豆播种进度大幅落后的现实。市场仍在等待美豆播种面积尘埃落定。预计面积终值或不及预期，即面积同比降幅或超预期。显然这又是一个新的利多因素。随着这一利多因素被证实，短期震荡后，豆类市场有望借力上行。
具体来看，供需报告下调美国大豆旧作出口7500万蒲式耳，导致美豆新作期初库存、期末库存上调7500万蒲式耳。其他项目，如面积、单产、出口等均未做调整。数据显示，2019/20年度全球大豆年末库存预估1.1266亿吨（预测1.1299，前值1.1309）。美囯2018-19年度(旧作)大豆年末库存预估10.7亿蒲式耳（预测10.04，前值9.95）。美囯2019-20年度(新作)大豆年末库存预估10.45亿蒲式耳（预测9.83，前值9.7）。此外，2019-20年度（新作）巴西大豆产量预估1.23亿吨，阿根廷大豆产量预估5300万吨，均未做调整。
不过值得注意的是，USDA下调了玉米的播种面积和单产预估，这导致美玉米产量预估环比-9%，同比-5%。同时由于期初库存的调整，美玉米新作期末库存环比-32.6%，同比-23.7%。期末库消比环比下降5个百分点，同比下降3.5个百分点。关注大宗内参，不错过每篇精彩独家观点！
这种调整主要依据是美玉米播种进度偏慢，播种窗口关闭导致面积不能如期完成；而播种的延迟导致出芽落后，或影响后续生长，因此单产相应下调。当前美豆的情况与玉米类似。美中西部地区4月中旬以来的强降水，导致田地积水过多，春播无法顺利进行。按照往年的进度推测，美豆播种窗口可能在6月24日关闭。截至6月10日播种进度60%，较五年均值88%偏慢28%。未来两周如果天气不配合，美豆播种面积可能像玉米一样，无法如期完成。气象显示，美国中西部地区未来15天降水仍高于正常值。这可能预示着美豆最终播种面积降幅超过此前预期。6月30日面积终值报告将出炉，届时将做调整。
我们测算两种情景：1）美豆播种面积同比降幅10%，单产不变；2）美豆播种面积同比降幅10%，单产同比降幅9%。美豆期末库存消费比分别下降至19.8%和15%。比去年的27%下降7个百分点和12个百分点。如果翻阅历史，美豆库消比与美豆收盘价呈负相关关系，相关系数-0.55。因此2019/20年度若美豆面积和单产降幅超预期，美豆有望迎来上涨。
三、风险提示
豆粕上涨面临的风险因素：中美贸易关系正常化，中国恢复对美豆的进口，国内豆粕供应充足，利空价格；美豆生长顺利，全球大豆供应宽松，国内豆粕价格受拖累；现货成交萎靡不振，豆粕价格疲软。
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