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赵飞 |东海期货能化组研究员
新南威尔士大学（UNSW）硕士，两年能化行业央企工作经历，现任东海期货能化组研究员，对聚烯烃及能化产业链有深入的了解，擅长以国际宏观、商品基本面，产业调研等多视角进行研究，致力于用衍生品工具和投资策略服务实体经济，推动产业稳步发展。
核心观点
. 原料端方面，8月份油价波动较大，进入本月下旬以后，受EIA库存降幅超预期等诸多利好因素的刺激，原油价格再次拉涨。预计9月份油价高位运行的态势或得以延续，将对聚烯烃行业继续形成支撑。
存量供应方面，由于大庆石化和神华系几套重量级装置的检修，8月份损失的产能有所增加。随着检修结束，9月份聚烯烃存量供应会逐渐恢复，并且月初PE的供应压力要大于PP。
. 新增产能方面，国内主要关注上半年投产的中海油壳牌二期装置，以及8月份投产的陕西延安能化装置，其产能在未来几个月会陆续释放。国外新增产能方面，PE的新增产能远远大于PP,并且投产时间集中在三季度，考虑到产能释放及运输时间，对9月份的国内供应影响有限。
. 库存方面，聚烯烃的库存相比上月都有了小幅累积，主要由于中下旬期货高位回落，商家推迟采购，使得石化库存居高不下。整体来看，PE的库存压力要高于PP。
. 需求方面，PE需求的季节性比较明显，9月到11月是棚膜需求的旺季，补库需求逐渐增加，进入8月以后，棚膜的开工率逐渐提升。而PP需求主要受工业产出驱动，伴随水泥消费旺季的到来以及中秋，十一节日消费的推动，塑编和注塑对于PP的需求有望提升。
. 操作策略：9月初随着装置重启及新产能释放，PE的供应压力大于PP,而PP高位回调后，随着下游需求改善，后期有望再度走高。跨品种套利方面，仍然可以考虑多PP空LL滚动操作。
. 风险因素：汇率风险对进口的影响，装置意外检修，油价大跌
一、行情回顾
8月份，聚烯烃整体先扬后抑。中上旬，受大庆石化，神华系等重量级装置集中检修以及原油价格飙升的拉动，叠加中美贸易战升级的影响，聚烯烃价格大幅上涨，其中PE上涨接近400元/吨，PP上涨超过600元/吨，PP-PE价差一度达到476的高位。进入8月下旬以后，由于油价下跌以及库存逐渐累积，聚烯烃开始高位回调,PP-PE价差也逐渐收窄到200左右。
二、基本面分析
1、油价高位运行，原料端支撑仍在
8月上旬，受到美国库欣地区原油库存下降的影响以及对美国制裁伊朗导致原油出口受限的担忧，国际油价大幅上涨。随着中美贸易战加剧，市场担心经济减速从而减缓石油需求增长，叠加土耳其局势震荡导致美元指数触及13个月高点，打压了以美元计价的商品期货市场，国际油价承压下行。进入8月下旬以后，中美准备就经贸问题重启磋商，市场对贸易战担心有所减缓，再加上EIA库存降幅超预期等诸多利好因素的刺激，原油价格再次拉涨。利润传导方面，油价与聚烯烃成本密切相关。根据我们的计算，在35-55美元/桶的低油价下，石油烯烃成本优势明显、盈利空间较大，而煤制烯烃也能实现现金盈亏平衡；油价在60-70美元/桶时，煤制烯烃成本与石脑油制烯烃成本相当，具有较好盈利水平。2018年以来，油价不断上涨，目前已经超过75美元/桶，油制的成本已经明显高于煤制成本。考虑到目前国内聚烯烃生产企业仍然是两桶油垄断格局，上游议价能力较强，在油制成本高启的背景下，聚烯烃价格有望保持坚挺。
2、检修接近尾声，存量供应增多
整个8月份，PE因检修损失17.8万吨，相比7月份增加2.5万吨，同比增加7.8万吨；而PP因检修损失30万吨，相比7月份增加4万吨，同比增加11万吨。从图中可以看出，8月份的检修力度仍然非常大，并且持续时间较长，主要是大庆石化的几套装置集中检修，作为我国最大的聚乙烯生产企业，其拥有120万吨/年乙烯生产能力和113.3万吨/年聚乙烯生产能力，这次检修时间长达两个月，对国内聚乙烯的供应影响较大。根据目前公布的检修计划，进入9月份以后，部分装置将在9月初集中重启，包括大庆石化全密度一线和二线装置以及神华新疆等，涉及PE产能接近100万吨,PP产能25万吨左右。另有部分装置将在9月底重启，包括大庆石化的几套装置，神华宁煤等。整体而言，9月份聚烯烃检修损失将会减少，存量供应将会增多，并且月初PE的供应压力要大于PP。
3、产能持续扩张，品种压力迥异
国内新增产能方面，纵观2018-2019 年，国内聚烯烃行业扩能速度依然较快，保守估计2018 年新增PE产能在180万吨,PP产能在100万吨左右，其中2018年一季度中海油壳牌二期30万吨线性和40万吨低压装置在5月份顺利投产，使得华南产能占比达到18%，成功超越东北成为国内PE第二大产能供应区，颠覆了国内PE的供应格局。而陕西延安能化45万吨/年的低压和25万吨的PP装置在8月份投产，预计产能将会在未来几个月陆续释放。此外，宁夏宝丰二期、恒力石化、浙江石化等新装置最快能在2018年底投产，当然，新产能的投产也受到诸多因素的影响，部分装置投产时间存在推迟的可能。
国外新增产能方面，2018年PE产能增量约为629万吨，PP产能增量约为108万吨。其中PE的新增产能主要来自于美国，我们分析，由于页岩气的开采为美国带来大量相对低廉的乙烷原料，随着原料轻质化影响，2017-2018年美国迎来了PE投产高峰，由于美国PE需求市场已经成熟，预计其PE消费不会有大的增长，近期投用的新工厂生产的大部分PE产品需要出口。
大量的聚乙烯产品直接或者间接出口到中国，这些低价货源将对国内聚乙烯产业带来了一定冲击。可以看出，2018年PE的压力主要来自于国外的新增产能，而PP压力主要来自于国内新增产能，并且PE产能扩张压力远大于PP。
4、PE进口维持高位，PP进口持续减少
进入8月份，进口受到诸多因素的影响，一方面，中美贸易战继续升级，作为对美国相应举措的回应，中国将从8月23日起将对价值160亿美元的美国商品征收25%的进口关税，其中包括HDPE和LLDPE产品。统计数据显示，2017年中国从美国进口聚乙烯约73万吨，其中HDPE为29.8万吨，占国内HDPE进口总量的4.6%，LLDPE为12.7万吨，占国内LLDPE进口量的4%，LDPE为15.5万吨，占国内LDPE进口量的6.5%。从数据来看，虽然2017年PE的整体进口量接近1200万吨，但是仅有6%的PE来自于美国，比例远远低于沙特，伊朗，韩国等主要出口国，所以对聚乙烯加征关税会大大降低美国相关产品的竞争力，中东生产商将利用此时机抢占中国进口PE市场份额，因此考虑到较低的进口比例和较多的替代货源，影响程度相对有限。另一方面，7月以来，人民币对美元汇率继续下行，导致内外价差大幅缩小，虽然8月下旬以后价差再次扩大，但考虑到运输及到港时间,我们预计9月份PE进口量将保持在120万吨左右，进口依存度仍然处于高位。
而PP的对外依存度相对较低，8月份进口量30万吨左右，与7月份相比变化不大。主要由于国外产能投放有限，同时外盘价格持续走高，内外盘倒挂依然是常态，PP进口依存度持续降低，预计9月份PP进口量维持在30万吨左右。综合来看，9月份，进口端PE的供应压力仍然大于PP。
5、 PE库存高位，PP库存理想
库存方面，8月底PE国内库存95万吨，相比7月底增加2万吨，具体来说，月初由于农膜开工率逐渐回升，PE库存小幅下降，其中上游生产企业PE库存环比下降4.7%，港口库存环比下降3.5%。到了8月中旬，下游观望心态不减，补仓较为谨慎，PE库存大幅累积，其中上游生产企业PE库存环比增加10.3%，PE港口库存环比增加1.8%。进入下旬以后，随着石化价格高位回调以及棚膜旺季临近，PE库存累积放缓，其中上游生产企业PE库存环比增加2.2%。
而8月底PP国内库存29万吨，相比7月份增加1万吨。具体来说，月初库存大幅下滑，主要是受国内市场带动，核销工厂采购放量，部分低融共聚终端积极采购，港口库存下滑明显，环比下降18.03%。进入中下旬以后，PP库存小幅累积，主要由于期货高位回落，市场购买积极性降低，部分出厂价下调，商家推迟采购，使得石化库存居高不下，比月初增加6万吨左右。
6、环保政策趋严，回料进口暴跌
2018年以来，“蓝天2018”行动不断升级，青岛关口对再生颗粒货柜进行严查，只要是再生粒都要做固废鉴定，并收取额外的费用，企业成本飙升；厦门及深圳关口也严格按照“三个一致”标准通关，使得通关效率大大降低，国内进口再生塑料供应量明显减少。2018年中国PE回料进口呈现断崖式下滑。预计2019年初级形态的废碎料进口将彻底停止，国内将损失掉600-800万吨的进口废碎料。
在国内禁废令愈演愈烈的情况下，部分企业选择将废塑料曲线进口，即在海外二次加工后，在色差没有明确变化的的情况下，走3901或者3902的关口来进口，希望能够填补国内进口废塑料断崖式下跌的缺口，但是一方面东南亚国家的加工能力相对有限，另一方面在环保全球化的趋势下，伴随中国加工企业的逐渐增加，污染加重后当地政府也在不断加大监管力度。
我们预计废塑料的供应缺口主要还将通过进口新料来替代，未来一段时间会对聚烯烃的需求构成一定支撑。
7、季节需求启动，支撑作用渐显
PE需求的季节性比较明显，9月到11月是棚膜需求的旺季，补库需求逐渐增加，进入8月以后，棚膜的开工率逐渐提升，目前开工在40%左右。随着棚膜需求旺季的临近，9月份的补库需求将逐渐增加。另外，根据我们的统计，今年前7个月，全国塑料制品累计产量为3560万吨，同比增长2.2%，其中7月全国塑料制品产量为538万吨，同比增长1.1%，塑料制品总体产量保持平稳增长，需要注意的是，近期愈演愈烈的贸易战会影响塑料制品的需求，今年7月11日，美国公布了拟对2000亿美元中国产品加征关税的清单，而塑料制品就在加征关税清单之列，数据表明，2017年国内塑料制品产量7515万吨，出口量1168万吨，而美国占出口量的1/3左右，如果25%的加征关税被付诸实施，毫无疑问将对国内塑料制品的出口产生负面影响，对此我们需要保持密切关注。
与PE相比，PP的季节性需求不是特别明显，主要受工业产出驱动，而塑编是PP最主要的下游消费领域，其发展速度直接影响了聚丙烯的销量。编织袋主要用于粮食、化肥以及水泥等包装，其中水泥袋的占比较大。在环保与去产能的大背景下，全国水泥行业继续推进供给侧改革，多地区执行错峰停产计划，2018年1-7月份水泥产量为11.90亿吨，7月单月产量为1.96亿吨。同比来看，1-7月水泥产量下滑0.3%，7月单月同比下滑7.82%，降幅缩窄。而水泥行业的市场需求却仍然处于相对稳定的格局中，无论是房地产项目还是大型基建项目，增速只是有所放缓，而不是悬崖式下跌。进入9月份后，水泥行业的传统旺季即将到来，而下半年为了平滑出口减速对经济的压力，也不排除加大财政支出，推出更多的基建项目开工的可能性，这有利于提升水泥行业的开工率，进而拉动对塑编的需求。
作为PP的第二大下游，注塑制品主要应用在家电、日用品、玩具、洗衣机、汽车等领域。统计数据表明，2018年1-7月，空调产量累积同比增加12.6%, 汽车产量累积同比增加3.2%，虽然相比去年增速有所下降，但是得益于高基数效应，对于PP的需求仍然非常可观。进入9月份，伴随中秋，十一节日消费的推动，对注塑制品的需求有望继续保持。
综合上述分析，供应端来看，由于大庆石化和神华系几套重量级装置的检修，8月份损失的产能有所增加。9月份随着检修结束，聚烯烃存量供应将会增多。进口方面，8月下旬PE内外价差再次扩大，但考虑到运输及到港时间,预计9月份PE进口量仍将保持高位，而PP国内价格仍然深度贴水外盘，并且对外依存度较低，9月份进口端PE的供应压力仍然大于PP。需求方面，PE需求的季节性比较明显，9月到11月是棚膜需求的旺季，补库需求逐渐增加。而PP需求主要受工业产出驱动，伴随水泥消费旺季的到来以及中秋，十一节日消费的推动，塑编和注塑对于PP的需求有望提升。整体而言，经历了8月下旬的高位回调后，聚烯烃有望保持偏强震荡态势。策略方面，9月初随着装置重启及新增产能投产，PE的供应压力大于PE,而PP高位回调后，随着下游需求改善，后期有望再度走高，仍然可以考虑多PP空LL滚动操作。风险因素：汇率风险影响对进口增量，装置意外检修以及油价暴跌等。
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