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矿山产量释放，5月锌价沽空
提供者 戴俊生 | 2019年4月25日 15:20
摘要
国内货币政策难更宽松，欧美经济存在不确定性。
全球精炼锌转为过剩，加工费高位，供应增长预期增加，进口盈利窗口打开，LME隐性库存堪忧。
下游房地产、汽车均仍弱，镀锌板开工小幅回升。
空头运行中，5月寻找做空机会。
操作策略
对于沪锌1906合约22500附近空单继续持有，新单不建议追空，可待反弹至21800附近做空。
基差套利：目前3个月平均基差为 777.46，当沪锌主力基差偏离200点时可以入场套利。
一、行情回顾
4月锌价走出了单边下跌的走势。从图1中可以看出，月初锌价4个交易日就确认了23000的最高点，之后国内冶炼厂开始复产，产量逐步释放，锌价跌至22000点；4月中旬LME交仓库存突增40%。锌价跌破20日均线至21800附近。中下旬一方面国家对货币政策的定调偏紧，不搞大水漫灌；另一方面，欧美经济数据持续走弱，伦敦金属带动内盘下跌。目前锌价仍处于下跌过程中，后期需要关注20000-20500区间的支撑。
图1：2019年4月份沪锌指数单边下跌
数据来源：文华财经、恒泰期货研究所
由于4月初进口盈利处于亏损状态，进口锌流入较少，期货升水走高，基差跌破500点；月中因为LME交仓库存大增，期货大幅回落，基差迅速走强，最高上涨至950点。目前沪锌主力基差的平均值为777.46。
图2：沪锌主力合约基差走势图
数据来源：生意社、恒泰期货研究所
二、国内外宏观难有超预期表现
2.1国内货币政策难更宽松
政治局4 月19 日召开会议，分析当前经济形势，部署经济工作。与去年12 月份会议的通稿相比，删去了 六个稳 的目标，而增加了 坚持结构性去杠杆 的要求，传递了非常明确的货币政策结束宽松、回归稳健、着眼防范长期金融风险的信号。从货币市场的利率走势来看，已经开始上扬，尤其是1个月Shibor利率已经创出近期新高。
图3：经济数据走势分化
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
2.2欧洲经济存在不确定性
近月来，世界主要经济体的PMI均出现趋势性下行。美国2月Markit PMI初值表现不佳，创两年以来新低，表明美国制造业虽仍在持续扩张，但上涨动能减缓。欧洲方面，制造业仍为欧洲经济主要疲软领域。数据表明第一季度欧洲GDP疲软的表现并非暂时性现象，经济放缓可能将成为2019年的主要趋势，其中德国3月PMI跌至44.1，再创7年新低。
图4：欧洲经济存在不确定性
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
三、供应仍有增长预期
3.1全球精炼锌供需短缺转为过剩
国际铅锌研究小组(ILZSG)数据显示，全球锌市1月供应缺口转为过剩34.2万吨 ，2月份为过剩28.8万吨，虽有小幅回落，但是已经连续两个月过剩，远远多于往年。 
图5：全球精炼锌供需缺口情况分析
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
二季度国内锌矿企业增产较多，尤其集中在湖南地区，其中株冶集团为75万吨，太丰矿业、三立集团、湖南轩华三家加起来是31万吨，葫芦岛锌业股份为68万吨，陕西汉中锌业为56万吨，甘肃白银有色是40万吨，云南驰宏锌锗、云铜锌业、罗平锌电三家一共120.6万吨居首位。
图6：国内矿企产能预期
数据来源：信达期货、恒泰期货研究所
3.2锌矿加工费高位，供应预期增加
近期进口锌的加工费大涨带动了国内锌精矿加工费的回暖，二八分成提高了冶炼厂利润，其生产积极性有所增加，预计后期锌锭供应会继续增长。
图7：进口锌加工费大涨
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
3.3进口锌窗口打开
根据海关数据显示，2月进口锌精矿 28.93万吨,同比增加了8.16万吨，环比减少了1.21万吨。从4月份进口情况来看，上半个月进口窗口处于关闭的状态，进入月底，沪伦比值上调，进口盈利窗口逐步打开，预计后期进口锌将逐步增多。
图8：精炼锌进口处于亏损状态
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
3.4海外库存大幅反弹，但仍是低库存
截止4月23日，LME的锌库存为7.68万吨，与上周相比突然增加2万余吨，引发市场对海外隐性库存的担忧。国内4月上半月整体库存小幅回落，进入月底受进口锌增加带动，库存小幅累积。不过从整体来看，国内外库存仍然处于历史低位，5月份我们认为国内产量逐步释放后，国内库存将继续累积，如果海外隐性库存太高会对锌价带来小不小的压力。
四、下游需求逐步启动，但仍处于弱势
4.1房屋新开工面积回升
2019年1-3月份，全国房地产开发投资23803亿元，同比增长11.8%，增速比1-2月份提高0.2个百分点。其中，住宅投资17256亿元，增长17.3%，增速回落0.7个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为72.5%。1-3月份，商品房销售面积29829万平方米，同比下降0.9%，降幅比1-2月份收窄2.7个百分点。
一季度我国房地产开发面积与商品房销售面积均有反弹企稳的迹象，一方面说明企业开工出现了明显的回升；另一方面体现出房地产开工的回升将带动下游需求的启动。
图10：我国房地产投资、销售面积情况分析
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
4.2乘用车产销跌幅收窄
2019年3月乘用车市场零售达到174.0万台，同比下降12.1%，相对18年4季度以来的同比降幅，近几个月呈现逐步回升的较好态势。3月环比2月增速48.2%是近期最强的，体现春节因素的扰动较大。19年1-3月的全国乘用车市场累计零售507.8万台，零售同比累计下降10.5%。5月受小长假影响，预计销量将会出现上涨，整体来看乘用车市场仍处于下滑趋势中。
图11：我国乘用车产量情况分析
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
4.3镀锌企业开工率小幅回升
3月镀锌企业开工率为 91.05%，环比上升43.08个百分点，同比上升23.21个百分点。从图中可以看出，5月份开工可能会出现季节性的下滑，对需求形成一定的压力。
图12：我国锌冶炼企业开工率
数据来源：信达期货
五、近强远弱的价差结构
目前沪锌合约的价差结构呈现出近强远弱的状态，体现出市场对未来锌供应增加预期较强。 
图13：沪锌市场维持BACK结构
数据来源：Wind、恒泰期货研究所
六、盘面博弈特征
4月锌价经历了一轮单边下跌行情，主要是受到供应增长预期影响，4月中旬LME库存大增40%，导致市场对海外隐性库存的担忧。从技术上看，这一轮下跌一方面是受到60日均线的压力；另一方面是对前期上涨的一次回踩确认，后期支撑在20000-20500元/吨区间，如果跌破这个区间，那么价格可能直接寻找19200附近的支撑。
数据来源：文华财经、恒泰期货研究所
七、结论以及操作策略
国内货币政策难更宽松，欧美经济存在不确定性。全球精炼锌转为过剩，加工费高位，供应增长预期增加，进口盈利窗口打开，LME隐性库存堪忧。下游房地产、汽车均仍弱，镀锌板开工小幅回升。空头运行中，5月寻找做空机会。
操作策略
对于沪锌1906合约22500附近空单继续持有，新单不建议追空，可待反弹至21800附近做空。
基差套利：目前3个月平均基差为 777.46，当沪锌主力基差偏离200点时可以入场套利。
八、风险分析
在5月份，我们判断是沪锌沽空。但是，这样的判断也存在以下风险因素对我们的结论构成严峻的考验：
（1）美国进行降息，导致全球商品大涨
（2）海外矿山产量释放不及预期，库存继续被消耗，市场产生逼仓情绪
（3）国内突然降准，流动性继续增加，不利于做空。
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