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Reuters. 《分析师观点》人民币突贬债市短期受创，后续若政策管控得力仍有机会
路透上海8月11日 - 中国周二意外大幅调低人民币兑美元中间价近2%。分析人士指出，人民币贬值短期加剧资本外流担忧，对债市难免产生心理冲击，后续则要看贬值幅度及预期是否进一步扩散，如果央行管控得力，且宽松货币政策持续跟上，并对冲流动性面临的压力，债市仍有再次走强的机会。
中国央行宣布，为增强人民币兑美元汇率中间价的市场化程度和基准性，决定完善人民币兑美元汇率中间价报价，较上日中间价出现了接近2%的贬值，报6.2298元，为历史最大降幅。
央行表示，自今日起做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。
主要市场表现:
--银行间债市周二早盘现券收益率及IRS普涨，因今日人民币兑美元中间价意外大跌，并带动人民币即期汇价大贬，由此引发的资本流出忧虑令债市承压，前期更受资金追捧的中期金融债收益率升幅更大，多逾5个基点(bp)。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10M20Q
--银行间市场周二早盘资金面平稳，隔夜、七天回购利率一涨一跌，幅度有限。交易员称，整体而言资金面宽裕局面延续，市场需求仍集中於隔夜，但大行融出略有收缩，加之开盘价上涨引导，隔夜回购加权利率继续出现2bp（基点）左右升幅。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10M1JE
--一级市场方面，国开行上午招标的五期新债定位整体高於预期，其中五年尤为明显，不过投标倍数尚可，配置需求仍在。 urn:newsml:reuters.com:*:nB9T0ZB00D
--央行公开市场周二逆回购等量平价续做。市场人士认为，在当前资金面宽松的情况下，央行此举更多的是传递出维稳的姿态，预计逆回购短期还将延续，但操作规模或有限。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10M1A4
以下为分析师的评论:
--国信宏观与固收研究团队：
由於中国经济依然处於低迷状态，人民币贬值的方向可能是确定的，只是在时间和幅度上我们并不高估，预计加算本次贬值，至年底，人民币贬值的总幅度不超过5%。
事实上，从2014年5月份开始，"外汇占款-外贸顺差-FDI"后的所谓"热钱"规模都在以每月3,000-5,000亿人民币的规模在减少，即贬值预期所带来的流动性收缩在去年已经发生，但是整体市场资金未见到紧缩，主要原因在於中央银行采取了及时的对冲策略投放基础货币。
"外部流动性紧缩+内部流动性释放"将成为未来常态，其对於整体市场流动性的影响要看其净效应，而该净效应的结果是整体中国宏观经济运行的反映，在中国经济依然处於疲弱探底过程中，净效应应该是流动性充裕。预计后期央行的内部流动性释放也会加大规模，以保证流动性充裕格局依然存在。
从利率平价角度来看，当经济体面临贬值压力时，往往会保持相对利差，以缓解贬值压力。二季度以来，中美利差（短期利率差）总体呈现出走高态势（美元利率稳定，利差的走高主要是以人民币利率走高为牵引），以缓解贬值预期。应该说当时为了保持汇率预期稳定，利率政策作出了牺牲，为了抵补贬值压力，被动拉高了中外利差。
当汇率政策作出一定修正和调整后，利率政策所背负的这种压力也会相应降低，更有助於人民币利率顺应国内经济形势进行灵活调整，形成基於国内经济基本面的利率走势。
因此我们预期，汇率的回归市场化定价，有助於释放利率政策的压力，令利率走势更反映国内经济基本面状态，预计中外利差的再度缩小（以国内利率下行为牵引）将成为主要变化趋势。
--中金债券 陈健恒、范阳阳：
我们理解央行选择在这个时候主动性贬值可能有几个方面原因：在汇率条件上进行一定放松；为资本账户的开放，尤其是开放国内债券市场做进一步的铺垫；在美国加息前贬值掌控更大的主动权。
总体来看，我们认为市场不必对本次主动性贬值多於担忧。从策略而言，我们预计本次贬值是一次性而非渐进性的，因为渐进性贬值跟渐进性升值都容易引发套利和增加汇率管理成本。如果未来一段时间央行重新引导汇率在目前水平企稳，那么在汇率贬值压力释放后，市场对人民币的信心可能重新增强，外汇占款不排除重新流入。
在短期内，一次性贬值后，为了避免引发更大的贬值预期和资本外流，我们预计货币政策在利率层面的放松可能暂时规避价格型工具，可能更倾向於数量型工具尤其是定向流动性投放，这样可以避免贬值压力增强。
对债券而言，表面上看，贬值不利於债券，因为可能引发资金外流和利率上升，但从实际角度来看，按照我们上述的思路和逻辑，如果贬值是一次性的，后续人民币汇率企稳，信心恢复，资金不会出现明显外流，甚至可能增加海外投资者对人民币资产的重新关注和吸引力。这个角度来看，对债市是中长期利好的。
因此，今天市场由於对汇率贬值的恐慌导致收益率上升，我们认为可能带来买入机会。何况我们预计货币当局会继续注入流动性来对冲贬值后短暂的负面流动性影响。加上7月经济疲弱，货币当局仍有维持总体流动性宽松的必要，可能会增加定向流动性投放。我们认为债券牛市在未来一段时间依然可以延续，今天汇率贬值实际上是消除了债市未来面临的一个隐忧。
--中信建投宏观债券 黄文涛、郑凌怡：
我们认为资金外流对於股市、地产等资产价格影响要显着高於债市。如果形成显着外流，则进入危机管理模式，经济下行加剧，货币政策需要对冲，对债市反而有利。
--海通证券宏观 姜超、顾潇啸等:
当前美联储加息在即，国际资本流动波动加大，人民币贬值助于缓解出口压力。但贬值或加剧资本流出，冲击国内流动性，或使得国内利率下行受阻。
--华创债券团队：
对债券市场而言，如果一次性贬值不产生更强的贬值预期，那么对流动性的影响较小。但如果形成更大的贬值预期，对债券而言是非常大的压力。一方面贬值改善出口，提高输入型通货膨胀压力，并不利於债券市场。另外，一旦贬值预期更大，央行不得不在外汇市场干预，抛美元收人民币，也会导致流动性紧张。同时也明显的制约了央行货币政策放松的空间。最终可能形成贬值预期强化压缩货币宽松空间的结果。
此外，人民币汇率的松动，也使得境外机构可能改变对人民币债券的看法。因为一方面债券利率不高，汇率也有贬值的压力。实际上，7月份境外机构增持中国利率债280亿，存量也接近6,000亿的规模，成为债券市场不可忽视的波动的因素。实际上，中美10年国债利差也就是120bp，而人民币如果后期对美元贬值预期增强，无疑也会降低人民币债券的吸引力。
综合而言，贬值所引发的金融市场的变化可能会持续发酵，我们继续维持对债券市场的谨慎态度。绝对收益率太低，杠杆太高，债券市场正如5,000点的股市。
--民生证券宏观 朱振鑫、张瑜：
人民币贬值表明稳增长思路转变明显：从货币到财政，从金融到实体，从降利率到降汇率，从全面到定向。这对增长有利，但短期将冲击资产价格，包括股债汇房。
**相关背景**
--中国7月新增人民币贷款创逾六年新高，M2增速亦创一年新高，远超央行年初12%目标。分析人士表示，M2增速扩大系受前期降准释放流动性影响，而证金公司股灾救市资金则为推升当月新增贷款虚高主要原因，剔除这一因素，显示实体经济需求仍旧疲弱态势不改。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10M1E1
--中国外贸下行趋势进入三季度仍无扭转迹象，7月进出口同比均下滑逾8%，显示国内经济下行压力较大的同时，对海外需求复苏也难以寄予厚望，这表面下半年有必要延续宽松政策基调，而外贸稳增长政策仍待落实。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10L01M
--中国央行二季度货币政策执行报告称，一系列稳增长政策措施的效果已经逐步显 现，价格涨幅低位企稳。央行将继续实施稳健的货币政策，更加注重松紧适度，及时进行预 调微调。从中期看，推动经济增长不靠强刺激，而是依靠改革创新来激发经济活力。 urn:newsml:reuters.com:*:nL3T10I4PF
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