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财联社（上海 研究员卞纯）讯，Wedgewood Fund成立于1988年，投资于它认为具有长期可持续竞争优势的、引领市场的企业。该基金认为，长期来看，估值是产生诱人回报的关键，相信投资而非交易。Wedgewood管理的资金超过百亿美元。
以下是Wedgewood Fund首席执行官兼基金经理大卫·罗尔夫(DavidRolfe)二季度致客户信的主要内容。
回顾与展望（公司层面）
2019年第二季度，我们的基金收益率为4.30%。同期罗素1000指数上涨4.64%。标准普尔500指数上涨4.30%。
第二季度表现最差的投资标的包括高知特信息技术公司（Cognizant Technology Solutions）、Alphabet A类股、爱德华生命科学（Edwards Lifesciences）、美国优质散货拼车服务公司Old Dominion Freight Line，Alphabet C类股。表现最好的投资标的包括Facebook、Visa、美国采购商Tractor Supply Company、Starbucks和美国支付公司PayPal。
第二季度，我们异常忙碌。我们卖出了嘉信理财集团（Charles Schwab），Cognizant Technology Solutions和Old Dominion Freight Lines，并减持了伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）。新进买入包括英国刹车公司生产商Alcon，美国艺电公司（Electronic Arts）和摩托罗拉系统公司（Motorola Solutions）。我们增持了罗宾逊全球物流(C.H.Robinson) 和罗斯百货（Ross Stores）。
如上所述，我们在二季度卖出了Cognizant Technology和Old Dominion，并减持了伯克希尔哈撒韦公司。由于管理层称广告收入增长令人失望，谷歌母公司Alphabet A类股二季度表现不佳。今年早些时候，eMarketer预计，2019年谷歌和Facebook在数字广告领域的总市场份额将首次下降（尽管只是略有下降)，亚马逊则将成为赢家。由于谷歌的收入增长未达预期，投资者认为，这是竞争正在侵占其市场份额的证明。然而，该公司的广告主导地位仍未动摇，二季度付费点击率增长39%,并不存在需求不足的担忧。我们仍然认为该公司的股票具有吸引力。
由于经导管主动脉瓣置换术(TAVR)的数量在该季度略有下降，爱德华生命科学二季度的表现也不佳。在财报电话会议中，该公司管理层重申预期下半年增长将加速。尽管第一季度的预期略有失误，但我们仍然预计爱德华将实现强劲增长，主要是通过采用低风险程序，我们认为其整体市场规模仍然被低估。此外，在本季度，美国医疗保险和医疗补助服务中心（CMS）更新了有关TAVR的全国覆盖范围，为医院和医疗服务提供商提供了更大的灵活性，这进一步提升了爱德华的增长潜力。
Facebook公布的数据显示，上一季度收入增长26%，日活和月活也稳步增长。管理层也表示，开支增长将减弱，我们在最近的一个季度看到了这方面的证据。该公司的广告和用户趋势依然强劲，继续为广告客户提供成功的投资回报率，增长和估值前景可观。
Visa和PayPal继续受益于人们从现金转向，直到今天，现金在许多国家仍是主要的支付方式。Visa的相关指标在第一季度有所改善，并持续至第二季度初。 PayPal宣布与MercadoLibre达成7.5亿美元的全球合作伙伴关系，MercadoLibre是拉丁美洲最大的在线商业和支付生态系统之一。随着人们向无现金甚至数字支付转变，我们预计这两家公司将实现强劲的长期增长。
Tractor Supply继续在利基零售市场运营，尽管该季度遭遇了天气和关税方面的逆风。我们预计该公司全年利润率将有所改善，随着公司以两位数的速度增长，其估值仍具吸引力。
星巴克也进入到表现最佳的队列，因为该公司在其最大的两个市场——美国和中国——稳步增长，这两个市场都是星巴克目前扩张计划的重点。我们仍然相信该公司可以通过其计划中的店铺扩张，现有门店规模的适度增长，利润率改善以及资本回报计划实现两位数的增长。
公司评论
Alcon
我们新进买入了Alcon的股票，该公司是全球最大的眼科手术器械公司和第二大视力保健公司。Alcon从药品制造商诺华公司（Novartis）分拆出来后于4月开始交易。
我们认为，Alcon在保持两位数的盈利增长方面有着诱人的前景。首先，Alcon 在先进技术人工晶状体（ATIOL）领域拥有全球领先地位，但它尚未在美国推出一些关键产品，而美国恰好是其最大的市场。其次，Alcon控制着全球约 50% 的眼科手术设备客户群,从而推动其稳定的耗材业务。此外，Alcon在光学医疗保健领域拥有第二大市场份额，包括隐形眼镜、隐形眼镜护理和干眼症的非处方治疗。
最后，从生产效率和转向利润率更高的ATIOL和外科产品出发，我们预计Alcon的毛利率未来几年将增长几百个基点。
总之，我们认为Alcon在眼科手术和光学健康领域的领先市场地位将成功驱动其实现两位数的每股收益增长。我们在该季度开始持仓，并预计随着更具吸引力的绝对估值出现，将进一步增加仓位。
伯克希尔哈撒韦
我们减持了伯克希尔哈撒韦公司——数十年来该公司股票在我们的投资组合中占据重大权重——基于我们对伯克希尔哈撒韦公司规模过大（市值为5250亿美元）和拥有1000亿美元的现金储备感到越来越担心。简单来说，现金储备已成为该公司实现10%增长率的一个障碍。
如果巴菲特重新安排其首选的资本配置目标阵容，我们将不那么担心（或者说更看好）。巴菲特和芒格长期以来一直警告称，他们无法在收购公司的竞标过程中与私募股权公司竞争，这些公司拥有庞大的资产规模并愿意支付高价。
在对伯克希尔近期和长期运营收益的预期中，我们将其成功收购好标的的预期下调至零。当然我们希望我们的保守主义是错误的。
在2016年被伯克希尔哈撒韦收购后，飞机零部件以及能源生产设备制造商精密机件公司（Precision Castparts）的业绩表现令人失望。伯克希尔哈撒韦2011年以100亿美元收购特殊化学品生产商Lubrizol时也曾对其寄予厚望，但这家公司此后多数时间的发展都举步维艰。
在股票回购的问题上，以低于内在价值的价格和足够的规模进行回购，将非常有助于每股收益的增长。重复我们长期持有的观点，最好的投资标的仍是伯克希尔哈撒韦本身。
伯克希尔680亿美元的银行股投资组合同样也因回购获利颇丰。6月下旬，美联储通过了压力测试（CCAR），并批准该国最大的银行将数十亿资金返还给股东。就伯克希尔持有的银行股而言，美国银行宣布未来12个月内将回购310亿美元的股票。在类似的时间范围内，富国银行回购230亿美元，美国合众银行回购30亿美元，摩根大通回购290亿美元，高盛回购70亿美元、纽约银行回购40亿美元。
在经济方面，美国国债收益率跌破2%，这说明伯克希尔的周期性业务遭遇了不小的商业周期逆风。我们预计，伯克希尔众多周期性业务的盈利增长将在可预见的未来继续放缓。这也是我们减持的另一个考虑。
嘉信理财集团
在第一季度减持后，我们卖出了嘉信理财集团的剩余仓位。我们认为,该公司即将进入几个多年来有利趋势的尾声。
此外，对于嘉信理财集团而言，多年有利的货币政策顺风有可能转变为逆风。例如，10年期美国国债收益率在过去六个月中已经回落逾100个基点，此前多年走高。而且美联储在今年早些时候停止了加息步伐。我们担心它们对该公司的增长率形成重大阻力。
从好的方面来说，在过去的几年中，嘉信理财集团一直努力使支出增长率低于收入增长率。我们预计公司能够保持如此，尽管收入增长放缓，并且辅以回购来支撑每股收益增长。但总体而言，我们认识到多年来支撑该公司增长的顺风已经消退，因此我们卖出了剩余的仓位。
Cognizant Technology Solutions (NASDAQ:CTSH)
作为我们的长期持股，我们喜欢Cognizant作为IT和BP外包服务提供商的定位，既帮助公司管理传统IT业务，同时加大对不断涌现的数字技术的投资。然而，过去几年，Cognizant管理职位的更替率不断上升，最近公司新任首席执行官的更替比我们预期的更具破坏性。
我们同意公司的看法，即Cognizant有很多潜在的市场机会，但我们现在认为，随着Cognizant重新定位以在更加整合的外包和咨询服务市场中更好地竞争，该公司会经历一段投资加快而收入增长放缓的时期。因此，尽管多年来该公司表现相当不错，但我们已将Cognizant的仓位削减至我们最小的仓位之一，并决定将剩余仓位卖出，转而寻找其他机会。
美国艺电公司
我们新进买入了美国艺电公司的股票。该公司是视频游戏行业最大的体育出版商之一。我们估计，该公司50亿美元收入的近一半，或者说逾一半的利润，都来自体育相关的特许经营权，如FIFA和Madden。我们认为，该公司的体育特许经营权在多年时间范围内是独特和持久的，并将产生高于公司平均水平的盈利和回报。
艺电的核心游戏特许经营权包括Madden和FIFA，FIFA在其25亿美元的体育相关收入中占据了绝大部分。该公司已经从FIFA获得为各种游戏平台开发FIFA视频游戏的权利，并且已有超过25年的历史，通常每年推出一款新游戏。
此外，由于足球运动拥有庞大的全球粉丝群，足球相关视频游戏的潜在市场尤其具有吸引力，而艺电公司是主要的间接受益者。与此同时，更强大的智能手机和基于云的服务激增极大地拓宽了潜在市场。我们预计，与较传统的视频游戏相比，数字销售将是一个利润更高的业务，并推动其利润扩张。
摩托罗拉系统公司
我们新进买入了摩托罗拉系统公司的股票，需要指出的是，这不是老的经营手机业务的摩托罗拉公司，而是由其拆分而来。
该公司是全球领先的高度安全可靠的通信网络、产品和服务提供商，可应用于全球警务和紧急服务、各种政府和军事以及其他商业和公共安全方面。该公司的业务和客户群的性质使其具有非常稳定，非周期性的特点。例如，即使在经济衰退时期，市政警察也不会关闭通信网络。
我们预期摩托罗拉未来几年的收入增长率将持续接近10%，因其经济敏感度低于大多数科技公司。考虑到这种稳步增长的态势，该公司估值非常有吸引力，且我们看到了估值增长的机会。
Old Dominion Freight Line
我们决定清仓Old Dominion Freight Line的股票，以便在其他地方寻找机会。我们仍然对该公司的商业模式、管理团队以及运营质量印象深刻。但宏观经济上的疑虑——在很大程度上是由国际贸易的不确定推动的——打击了市场情绪。此外，2018年该公司的优秀表现给逐年增长造成困难，我们相信这也在一定程度上打压了市场情绪。2018年一些非典型的宏观经济因素助长了该公司的表现，比如2018 年初美国税法的修改推动工业实力增强及投资增加。
不像我们对罗宾逊全球物流的持仓——长期来看，该公司将持续成为卡车行业萎缩的主要受益者——Old Dominion Freight Line商业模式的基本驱动因素本质上更具有周期性。因此，我们选择增持罗宾逊全球物流，同时清仓Old Dominion Freight Line，转而买入摩托罗拉系统公司和罗斯百货，这两者都提供了周期性较小的增长机会。
展望（宏观层面）
在我们此前的致客户信中，我们写了以下内容： “鲍威尔看跌期权”已经奏效。市场先生开始庆祝。今年1月创1987年以来的最佳开局。标准普尔500指数上涨13.7%，创1998年以来最好的第一季度。
回顾去年第四季度，从10月开始，美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）仍然是强硬的鹰派，宣称2019年需要再加息三到四次。此外，每月缩减500亿美元的资产负债表。之前的一系列加息有滞后效应，已经令经济出现放缓。自10月份以来，企业盈利预期一直在下滑，股价也开始下跌。
鲍威尔在11月底的一次演讲中指出美国经济容易受到全球经济增长迅速放缓的影响。12月美国股市大幅下挫，创下自1931年以来最糟糕的12月表现。去年12月24日，美联储再次将利率提高25个基点，这是美联储在这一轮紧缩周期中第九次加息。股市再次下跌。然而，美联储评论中的措辞指出委员会未来的政策将考虑广泛的信息，包括有关金融和国际动向的解读。市场先生将该声明视为 “鲍威尔看跌期权”启动。股市在12月24日当天见底。
回到我们这封信，从那时起，股市（标普500指数）已经飙升25%，创下新的历史新高以及自1997年以来的最佳开局。道指和纳斯达克100指数以及美国国债均创下历史新高。美国经济目前处于历史上最长的扩张期，失业率处于1969年以来的最低点。然而，所有这些好消息都已经为金融资产所定价，且并非基于更强劲的经济增长，或是未来企业盈利，而是基于对更糟糕的经济消息的矛盾预期。
在我们之前的两封致客户信中，我们概述了强劲的美国经济开始停滞并对国内企业利润增长构成风险的证据。值此进入仲夏之际，市场消息仍然是负面的。大多数发达国家的经济继续恶化。美国经济衰退的风险没有减弱。作为衰退预测指标的美债收益率曲线目前呈现出不祥之兆。需要注意的是，除了1967年和1995年，美联储放松货币政策都是经济衰退的一个重要组成部分。
总之，我们拒绝相信“量化宽松”将创造永久的经济繁荣。
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