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长期受到药物等效的一致性评价以及“4+7城市带量采购的政策影响，从去年下半年开始，港股医药板块就一直跌跌不休，截止目前，行业板块下跌超过了4成，可以说进入了技术性熊市。
对于好票来说，跌出来的是机会，根据相关软件，药品行业PE跌至14倍，PB跌至1.7倍，便宜的票还蛮多的，远大医药 (HK:0512)就是其中一家。远大医药跟随行业板块下行，在估值低的情况下，该公司这几年的发展战略也成功吸引到了投资者的关注。
虽然关注度大增，可近期其股价并未如白马股，反而是持续调整，阴跌不已。面对如此“窘境”，远大医药是否存在更大的投资机会，其实，该公司基本面早已给出答案。
两大战略的效果差异
远大医药从事研发、制造、销售医药制剂及医疗器械、生物技术产品、精品原料药和健康产品，核心产品为医药制剂及医疗器械，包括五官科药物，比如金嗓清音丸、诺通以及切诺产品等，心脑血管药物，比如诺加牌及利其安牌产品等、以及各种医疗器械。今年上半年该业务收入占比64.4%。
智通财经APP翻阅该公司财报了解到，该公司一直坚持两大发展战略，一是丰富产品品类和储备战略，主要通过两个策略完成，分别是内部研发和外部投资收购；二是不断调整和优化产品结构，重点搞毛利率较高的产品。第一发展战略主攻成长能力，第二发展战略主攻盈利能力。
不过这两条战略线效果差异还是蛮大的。从成长上看，虽然受惠于产品品类增加，但从2017年开始收入增长逐年放缓，上半年仅增长10.85%，从盈利能力上看却不断提升，战略效果还是非常理想的，上半年毛利率和净利率分别为63.34%和15.25%，较2016年分别提升16.48个百分点和7.97个百分点。
该公司近年来一直通过外延式收购及自主研发布局创新药及先进设备。
2017年投资加拿大 Conavi 的血管内超声光学相干断层同步成像系统目前已进入优先审批阶段；2018年收购的澳洲 Sirtex（权益 49%），晚期肝癌靶向治疗产品SIR-Spheres-Y-90 树脂微球，上半年已完成10万剂的累计治疗目标，同年完成收购并取得了旭东海普55%权益；上半年获得新型复方鼻喷剂Ryaltris中国区域独家销售权。
从产品结构上看，医药及器械板块收入保持较高双位数的增速，占比不断提升，上半年占比64.4%，较2016年提升18.36个百分点，其中毛利率较高的细分产品呼吸及耳鼻喉科上半年收入占比22.8%，较2016年提升9.42个百分点，主要为独家产品“切诺”的贡献。此外，受政策影响，上半年生物及营养板块收入微增5%，原料药板块则微跌0.83%，收入占比分别为20.6%和9.95%。
上半年，远大医药的成长大幅度放缓，主要为政策方面的因素，但政策影响是持续性的，下半年也会产生影响，考虑到该公司外延收购扩张，若成长持续放缓，或收购项目达不到经营效果，靠产品调整及优化，提升毛利及净利的空间有限，从而可能削弱该公司的投资吸引力。
主攻分销控费用水平
值得注意的是，在费用上，该公司也作了一些调整，账上的钱重点攻分销费用，把销售搞上去，而通过节省行政费和财务费支出方式控制整体费用率水平。
上半年，远大医药的分销费用率为35.13%，较2016年提升幅度达10.7个百分点，不过行政费用率和财务费用率均逐年下降，上半年分别为9.2%和2.37%，较2016年分别下降2.2个百分点和2.55个百分点。由于销售费用增长过快，整体期间费用率上，上半年为46.7%，较2016年提升5.95个百分点。
分销费用一直是药企最核心的费用，远大医药的该费用率虽然一直上升，对比行业而言仍不是最高的，但基本触顶，再往上就偏高了。
智通财经APP整理收入规模差距不大的五家药企销售费用率并进行对比，三生制药（01530）分销费用率最高，但常年维持较为稳定，石四药（02005）、东阳光药（01558）及远大医药表现了同样的特征，分销费用率基本逐年上升，与三生制药费用率趋于一致。上述四家药企业绩都非常好，保持双位数的增长。
联邦制药分销费用率虽然较同行低，但这几年的业绩不行，盈利水平也远低于同行。整体来看，药企的业绩和分销费用相关性较大，而远大医药目前的分销费用率水平处于行业偏上水平，上升空间不大。也就是说，若该公司持续调整产品结构，提升毛利率水平，净利率及ROE仍有提升空间。
远大医药有机会吗？
在远大医药的两个战略中，从数据上看，看到第二个战略成果的同时，也要看到第一个战略效果确实不怎么理想，外部收购扩张与自主研发相比，虽然起到快速丰富产品品类的目的，但也迅速消耗账上现金，且对项目的知情程度低，存在投资失误的概率。对于药企而言，研发费用也是不可忽视的。
上半年，远大医药的研发费用率为2.7%，无形资产占比总资产6%，在专利方面，取得发明专利8项、实用新型专利5项、外观专利5项,，目前有超过30个在研项目，覆盖心脑血管药物、五官科药物、医疗器械及利基市场罕见病。远大医药的研发费用水平处于行业水平，较高的为三生制药，上半年研发费用率9.98%。
三生制药研发费用率较高，一定程度上削弱了净利率水平，但仍和远大医药差不多，其余抽中的三家中，石四药和东阳光药无疑脱颖而出，一是盈利水平高，上半年净利率分别为23.6%和31.52%，二是股东回报率高，分别为11.4%和22.7%，均远高于同行。上半年五家药企权益杠杆在1.5-2.4倍之间，即资产负债率在35-60%，处于合理区间。
除了股东回报率，杠杆以及盈利水平外，现金流也是投资者非常看重的指标，净利润可以通过会计调整做出来，但现金流作假的概率要偏低。
谈到现金流，就要谈到存货、应收及应付这三个会计科目，远大医药的现金回流状况还是不错的，上半年该公司应收款13.66亿元，占比收入38.08%，其中账龄在90天以内的占比应收九成以上。上半年远大医药的经营周期为385.33天，仅高于东阳光药，现金周期为191.03天，较石四药、三生制药及东阳光药低。
联邦制药现金周期很低，主要为应付款周期太长，和行业偏离太多，况且在抽中的五家里面该公司业绩及盈利能力表现最差，应付款是否有异常很难说，不过该公司后期的偿付压力可能会比较大。
上述五家药企，虽然提供的产品不一样，但财务分析差异不大，对于投资者而言，最终目标都是为了挣钱，在估值低的基础上，优选股东回报率高，利润水平高、杠杆适中以及现金回流快的公司，这类公司具有长远的投资价值。
从估值上看，远大医药和东阳光药的PE（TTM）均为12倍，但东阳光药在业绩增长、盈利水平及股东回报率均比远大医药高很多，而现金回流水平基本差不多，而且投资者对远大医药还是具有一定的忧虑，主要为第一战略效果不佳致吸引力下滑。此外，三生制药及石四药在估值上偏高，联邦制药则是业绩不行。如果一定要从上述五家药企中选出一家，东阳光药无疑是首选。
综上看来，远大医药想要得到投资者的信任票，需要给投资者看到其第一战略的效果，以及后续盈利能力和股东回报率持续提升带来的机会。
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