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2019年1月11日，向SEC递交了招股说明书的合众国际(HZ.US)打响了2019年P2P企业赴美上市的第一枪。
但之后的曲折，或许是当时怀揣着靓丽业绩的合众国际没有预料到的。在久久未能上市的同时，迅速恶化的业绩却浮出水面。
智通财经APP发现，在公司7月3日向SEC更新的招股书中，其2018年下半年的收入同比下滑32.7%至1115万美元，净利润同比下滑93.29%至45万美元。
业绩下滑之大可谓“惨不忍睹”。但这并不妨碍公司上市决心。在此份资料中，合众国际披露了将以4美元每股发行125万股普通股的计划，欲募资500万美元。
基本面大幅恶化后，市场和投资者还会为合众国际买单吗?
曾今的“光辉岁月”
合众国际的发展历史并不长，其成立于2015年8月14日，至今也仅四年。起步之时，合众国际主要经营汽车贷款业务，2017年4月才推出消费贷款业务。
但由于频次高、需求大的特点，消费贷款迅速成为了公司的核心业务。2018财年(截止6月30日)时，消费贷款的收入已占公司总收入的93%，而汽车贷款仅7%。
与行业中的众多P2P企业一样，在141号文件之前，合众国际的贷款利率高得吓人。2018财年时，其贷款年利率范围从7.06%至628.64%，而同期的投资者平均年化回报率在8%至15%之间。如此大的利差下，合众国际自然赚得盆满钵满。
2018财年时，该公司的收入为3439.9万美元，同比增长3300%。与此同时，净利润扭亏为盈，从亏损84.29万美元变为盈利426.59万美元。
在业绩井喷式增长的背后，是参与“玩家”数量的大增。其中，借款人总数从2017财年的3.66万人增至63.23万，短短一年时间，借款人数增长60万人。而投资者人数从6901人增加至6.8万人。“玩家”增多之后，贷款额度随之飙升，从3394.8万美元增加至6.79亿美元，同比增长1899.5%。
借款人数大降26.5万
但这一切，在141号文件颁布后“幻灭”。根据141号文件的规定，贷款年利率最高不得超过36%。合众国际响应政策号召，对产品结构进行了一系列调整。
至2018年下半年时，合众国际的贷款年利率已下降为13.5%至36%。贷款年利率超过36%的产品占比已降至0%。不过，年利率超过24%的贷款产品占贷款总量的比例为63.11%。而投资者平均年化回报率保持在8%至15%之间。
贷款年利率大幅下调之后，公司的业绩自然受到了影响。但贷款年利率的下调并不是最致命的，让合众国际“捉襟见肘”的是“玩家”的快速离场。
以常识而论，在贷款年利率大幅下调之后，对用户是利好，正常情况下用户数量会有所增长。但由于P2P行业的“劣质”口碑，常识被推翻了。
智通财经APP发现，2018年下半年，借款人数量已从36.5万降至10万，投资者人数从2.2万降至1.42万。值得注意的是，重复借款人比例从59.95%提升至61.59%，重复投资者比例从36.92%提升至48.1%。比例的提升说明，在用户缩量的情况下，交易量更加依靠单体用户的重复投资或贷款，交易量更加集中，潜在风险上升。
因此，收入的下滑是在贷款利率的下降，以及用户的流失导致整体交易量降低所导致的。2018年下半年时，合众国际的收入同比下滑32.7%至1115万美元。
两大费用表明公司短板
值得注意的是，合众国际在收入下滑32.7%的同时，净利润却同比下滑超90%，净利润降幅远快于收入下滑速度。智通财经APP通过分析发现，净利润的下滑除了与收入有关外，还受到四大费用的影响，分别是一般及行政开支、研发费用、发起和服务费用、以及营销开支。
2018年下半年时，一般及行政开支为140万美元，同比增长近1倍，这主要是因为公司为上市做准备，新聘了首席财务官和财务报告总监，这属于正常的经营费用花费。同时，公司打造风险评估系统、客户管理系统和信用评估系统，加大了研发投入，研发费用从6.68万美元增至127万美元。
与上述两项开支相比，发起和服务费用、营销费用则体现出了公司的短板。发起和服务费用是指支付予第三方平台的服务费。合众国际成立时间尚短，自身并不具备严格的贷款资格审查，因此，大部分的用户信用审查交由第三方处理。
2018年下半年时，发起和服务费用298.5万美元，同比增长超60%。在用户缩量的情况下，发起和服务费用同比增长，这说明风控力度逐渐加大。
虽然当期的营销费用为488.9万美元，较2017年下半年时变化不大，但应该注意到，在营销费用不变的情况下，同期的借款人数下降了26.5万，投资者人数下降了0.8万。这表明，新增用户速度远远不及原有用户的流失速度。
合众国际对新用户获取成本也做了相应披露，2018年下半年时，新用户的获取成本为8.85美元，同比增长353.85%。与此同时，在2018年上半年，新用户的获取成本也才3.1美元，可见获客成本的飙升速度不一般。
透过现象看本质，合众国际获客成本飙升的背后，是缺乏生态圈的支持。自公司成立之日起，合众国际走的便是靠打广告走流量的模式，这样的做法虽投入较少，但竞争壁垒也比较弱，一旦流量争夺战升级，也将受累于次。2018财年时，合众国际有34%的新增注册用户由融360导入的。
合众国际此次发行125万股普通股，占公司总股本的9.1%，若以4美元每股普通股的价格上市，则合众国际的市值约为5500万美元。但目前市场中对于P2P企业的估值仅在4-6倍PE，而合众国际在用户流失、获客成本飙升、发起和服务费用高企的情况下，短期内难以实现满足该PE的净利润增长。
因此，合众国际若以当前的基本面上市，或许难以让市场买单了。
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