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导言：用美团埋单的人不少，愿意替美团埋单的人也很多。最近屡屡挑战100港元关口的美团点评-W，在公布表现强劲的2019年第三季业绩之后再创纪录新高，在今年余下时间，美团点评能不能稳守百元关口？
中国的外卖需求有多大？看美团点评-W(03690-HK)的业绩就知道。在公布了业绩强劲、盈利能力持续好转的2019年第3季业绩后，美团点评的股价再创新高，甫一开市即劲升10.23%，突破100港元的关口，全日最高涨至103.5港元，为上市以来的纪录新高，收市报98.05港元，涨6.69%，当日市值增加357亿港元。
今年以来，美团点评的股价累计上涨了1.4倍，未来还有上涨空间吗？我们先来看看它的业绩。
承接第二季的良好态势，第三季盈利进一步扩大
美团与点评自2015年合并以来一直亏损经营，主要因为大笔的补贴和巨额营销开支远远超出流水，不过情况从今年第二季开始出现转机。2019年第2季开始，美团点评扭亏为盈，录得经调整净利14.92亿元人民币（单位，下同），相较上年同期为亏损32.11亿元，并实现经营净现金流入31.31亿元。
刚刚公布的第三季业绩更胜一筹，季度收入同比增长44.1%，至274.94亿元；毛利增长109.8%，至95.92亿元，毛利率由上年同期的24%，提升了10.9个百分点，至34.9%；经调整EBITDA（扣除税项、利息、折旧及摊销前盈利）为22.85亿元，相较上年同期为亏损11.72亿元；扣除公允值变动、摩拜重组减值及拨备开支等与非常规款项，反映经常性经营业务的经调整溢利达到19.42亿元，比第二季度的经调整溢利还高出30.03%，而上年同期为净亏损24.72亿元。
从下图可见，毛利率由2018年第2季收购摩拜时的低位逐步回稳，到2019年第3季保持在34.9%的水平，经调整EBITDA利润率也不断改善，于今年第一季起转为正数。
第三季的现金流情况也非常理想，继续录得经营净现金流入26.09亿元，由此可见经营流水十分稳健；投资活动也实现净现金流入21.84亿元，主要因为定存及理财产品投资减少。
前三季已超额完成去年全年的业务收入
财华社按照其提供的三个季度数据，估算出美团点评前三个季度的业绩表现。2019年前三个季度，该公司的累计收入达到693.7亿元，同比增长52.7%，是2018年全年收入的1.06倍；毛利同比增长1.13倍，至226.02亿元，是2018年全年毛利的1.5倍；前三季实现经调整EBITDA约50.75亿元，相较上年同期为亏损38.79亿元；扣除非经常性项目后的经调整溢利为23.95亿元，而上年同期为亏损66.63亿元。2019年前三个季度，美团点评录得经营净现金流入24.59亿元。从这些数据可见，该公司今年的业绩大有拨开云雾见青天的感觉。
美团点评到底做对了什么，令业绩有如此显著的改善？我们先来看看其三大业务的表现。
交易金额持续增长，变现率逐步提高
美团点评主要划分为三项业务部 餐饮外卖，到店、酒店及旅游，新业务及其他。见下图，餐饮外卖依然是最主要的收入来源，占比为56.4%，但是到店、酒店及旅游业务却贡献了大部分毛利，占比达到62.4%。由此可见，到店、酒店及旅游业务的盈利能力最为出众。
财华社根据该公司提供的季度数据估算出今年前三个季度（2019年1-9月，下同）的累计数字。先来看餐饮外卖，2019年前三季的交易金额同比增长38.43%，至2806亿元，该公司指主要由于用户基础扩大以及每名用户平均购买频率上升和平均订单金额增长带动。
另外值得注意的是，由于补贴减少，餐饮外卖业务的毛利率也持续改善。2019年前三季，餐饮外卖收入同比增长44.18%，至391.27亿元，毛利同比增长96.15%，至74.46亿元，毛利率由上年同期的14%，提升了5个百分点，至19%。
从下图颇为倾斜的曲线可看出，到店、酒店及旅游业务分部的交易金额及变现率都有比较大的改善。前三季的交易金额同比增长22.33%，至1616亿元，变现率提升了1.4个百分点，至9.9%。
与餐饮外卖不同，该项业务涉及的人力成本相对较低，所以利润率也高出许多。2019年前三个季度，到店、酒店及旅游业务贡献收入158.4亿元，同比增长41.55%，毛利增长39.55%，至141.04亿元，毛利率为88.6%。
新业务及其他分部，主要为共享单车、小额贷款、B2B餐饮供应链服务等。相信大家都留意到街头的橙色摩拜单车都换成了全新的黄色美团单车，最直观的体现是该公司的业绩报表中折旧大幅减少。该公司表示，部分单车的使用期限于2019年第三季度已到期，而替换的新美团单车也有助于降低折旧，所以毛利率得到了显著的改善。
2019年前三季，新业务及其他分部的交易金额同比增长16.82%，至500亿元，变现率由上年同期的16.5%大幅提高至28.6%。所以期内分部收入同比增长1.03倍，至143.24亿元，毛利达到10.52亿元，相较上年同期为毛损32.8亿元。
综合三个业务分部，交易金额同比增长30.35%，至4922亿元，变现率由上年同期的12%，提升了2.1个百分点，至14.1%。截至2019年9月30日止的12个月，美团点评的年度交易用户数目较上年同期增长14%，至4.358亿；每位交易用户平均每年交易笔数同比增长16.74%，至26.5笔。由此可见，该公司的业务增长还是保持强劲势头。
从上边三张图可见，餐饮外卖业务增长略显放缓迹象，但是到店、酒店及旅游业务以及新业务及其他分部曲线都颇为陡峭，反映业务在显著提升中。在其优化产品及提升营销效率的举措下，未来的增长或值得期待。
营销效益的提升
在通过慷慨的补贴收获人口红利之后，我们看到美团点评已逐步收缩补贴的幅度，从其变现率以及毛利率的提升可见成效，而下一步是通过提升营销效益来优化盈利能力，从下表可见，收入/销售及营销开支之比持续攀升，2019年前三季这一数据为5.15元，反映每投入1元在销售及营销开支带来的收入在提升。
总结
从这些数据可见，美团点评的业绩实实在在地在改善。前期大规模的补贴终于迎来扭亏为盈的曙光，即使是在削减补贴之后，业务依然蒸蒸日上，变现率也不断提升，营销效益更大大提高。已经下沉到三四线城市的美团点评应已准备好火力全开。
以2019年11月22日的收盘价98.05港元计算，美团点评的现价已较招股价69港元高出42.1%。摒弃了所有非经常性款项的影响，如果以经调整EBITDA进行估值比较，可以看到刚刚开始扭亏为盈的美团点评市值倍数远高于业务较为成熟的阿里巴巴(09988-HK)及腾讯(00700-HK)，不过这或更多地反映该公司的增长因子，从其增长势头来看，未来的盈利表现似乎颇为乐观，而股价走势也反映了市场对其业务表现的认可。但是，仍需提防竞争加剧（例如来自饿了么）、开支出乎意料增加等风险。
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