SEC、Telegram 与 144号条例_数字货币

[2021-02-10 15:18:14] 来源：编辑：wangjia 点击量：

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导读： 如果政策制定者希望改变私营企业融资的过程，进而创造出能够以其他方式创造价值的企业，他们应该尊重正常的规则制定和立法程序，而不是寻求通过执法行动来改变政策。新泽西州出台法案在州一级监管加密货币新泽西

如果政策制定者希望改变私营企业融资的过程，进而创造出能够以其他方式创造价值的企业，他们应该尊重正常的规则制定和立法程序，而不是寻求通过执法行动来改变政策。

新泽西州出台法案在州一级监管加密货币

新泽西州议会目前正在考虑评审一项新法案，要求加密货币企业申请适当的经营许可证。

许多加密社群和其他范畴的人士一直在亲昵关注美国证券生意业务委员会(SEC)对Telegram的控告，以为该控告是对区块链范畴的又一次羁系磨练。在2019年10月美国证券生意业务委员会在提交给联邦法院的诉状中称，Telegram出卖约29亿数字钱银(“Grams“)违反了1933年的《证券法》。

但美国证券生意业务委员会在正式的申说中隐藏着一个风趣的细微差异，这实际上只是一个过期的参考，但对整个私募股权市场会发作潜伏的影响。由于该案大概质疑了近50年的关于执法和实践怎样处理私募股权生意业务结构化的问题。就在上周，该案的初次公然听证会上，有迹象表明，这个参考大概会对各种“投资者”和所谓的“承销商”发作更普遍的影响。事实上，这类差异多是本案的中间。

从加密延伸到更普遍的问题本案最大的问题是，最初依据“证券”合同出卖的东西，在出卖后是不是是“证券“。在本案中，“证券”合同是经由历程Telegram在收集宣布前出卖给投资者的数字钱银购置协定(许诺在将来托付代币)。也就是说，当收集启动时，作为初始投资合同基本的数字钱银可以在收集上生意业务；或许，更普遍地说，假如公司不复存在，（在完全去中间化的情况下）这个收集还能继承存在吗?

考虑到正在举行的关于豪威测试中“证券”的议论——不仅是标签，而且是组成证券的物资。上周在美国纽约南区地要领院举办完初次听证会后，该案联邦法官示意他将在4月30日前做出判决。不过，他也强调法院不会对数字钱银或数字钱银的某个惯例发表意见，而数字钱银是不是实质上是一种证券不是本案“关注的核心”。他以为问题在于数字钱银的贩卖和刊行条件。

但人们更普遍的忧郁是Telegram是不是举行了“融资”，这对包含数字钱银在内的其他行业也有影响。怎么会如许呢? 起首,有些基本知识须要相识。在美国，只要在证券生意业务委员会登记注册或相符注册宽免条件的情况下，才出卖证券。注册刊行的典范例子是初次公然刊行(IPO)——美国证券生意业务委员会检察公司向潜伏买家表露的信息，并向刊行人施加一系列延续的财务和运营信息表露请求，以庇护公然市场上的投资者。

但私募市场依赖于一系列成熟的注册宽免程序。简朴来讲,“经由认证的”投资者(这意味着富人或大学捐赠基金和基金会等机构)可以依据Regulation D经由历程一套称为506（b）或506（c）的划定规矩向刊行人购置未经注册的证券。实际上，证券法使这些所谓的“圆滑”买卖双方在生意业务没有美国证券生意业务委员会的正式参与下完成生意业务。但条件是各方都可以庇护本身，无需美国证券生意业务委员会分外的表露声明。

最显著的例子是一家风险投资公司为X公司举行A轮融资而举行的尽职视察。该风投公司与X公司签署了一系列执法合同，合同中定义了该公司的权益和限定，并向X公司汇款。因而，该公司可以购置X公司的A轮优先股。这是公司向投资者私自出卖未注册证券的典范历程。

但是，假如在将来的某个时刻，风投公司想要出卖它在X公司的股分，会发作什么呢?依据美国证券生意业务委员会已建立的划定规矩，该公司可以依据144号条例出卖未注册的证券。依据该条例，假如满足多少条件，就可以公然转售限定性和所控证券。但该法条划定，假如一个投资者持有证券6 - 12个月,则时候是非取决于公司是不是公然报告以及该投资者是不是是公司的关联方，那末投资者一般可以自由地将股票出卖给另一位运营雄厚的投资者，也可以企业上市今后在公然市场上出卖。

为何这很主要？这是诞生于20世纪70年代的一条罕见律例，这条划定规矩一直是风险投资行业鼓起的主要因素，催生了许多主要的公司，进而制造了就业、经济增进……

但美国证券生意业务委员会对Telegram的控告好像无视了这一律例。

相反,美国证券生意业务委员会在最初诉讼中示意签署Telegram购置协定（依据恰当的羁系律例作为证券私自出卖）的私家机构投资者如许做的目标在于将数字钱银分发给毫无戒心的投资者。而不是经由历程有序出卖给相符美国证券生意业务委员会Reg.D请求的在请求前登记宽免资历的及格投资者。

只管许多投资者已持有数字钱银凌驾一年(或许依据另一种罕见做法，即许多人可以“追溯”购置协定之日的持有限期），我们还可以假定最初在毛病判断下购置数字钱银。根据美国证券生意业务委员会的说法，投资者从投资中赢利的唯一要领是出卖给那些毫无戒心的投资者。

从执法意义上讲，美国证券生意业务委员会的意义是，这些投资者实际上是“承销商”，即购置Grams的中介机构，他们目标是将Grams或其标的资产出卖给不知情的民众。这不仅有悖于50年来缭绕144号条例建立的羁系划定，还对购置私家证券的实质以及这些证券在私家或大众市场上转售的大概性提出了质疑。

那末我们为何要体贴这些呢?由于假如美国证券生意业务委员会的诠释建立，那末非公然刊行的证券购置者都可以被视为承销商。这会发作以下两大影响：

起首，传统承销商(如投资银行)大概对证券刊行人作出的任何严重毛病陈说或子虚陈说负担执法义务。在传统的承销形式下这是合理的，由于承销商在倾销和出卖证券时要付出肯定的用度——他们有义务确保向买家充足、恰当地表露信息。但是，依据美国证券生意业务委员会依据144号条例对Telegram案件做出的诠释，如今私家证券的任何买家都将被视为承销商。因而大概要为刊行人的不当行为负担义务。这大概意味着证券的买家在理论上可以就刊行方/卖方的不良行为告状另一位买家。这显然是无原理可言的。

其次，假如买方被以为是承销商，他们也大概没法在今后举行该证券罕见的正当宽免转售。这是由于在Telegram的案件中，只管该案相符144号条例所划定的持有限期，但美国证券生意业务委员会将红利出卖的愿景等同于一种企图，即向不知情的民众出卖，因而这是不允许的。一样，人们会得出一个新鲜的结论：在人们恪守现行执法律例的情况下，假如人们今后不能出卖证券，那末他们为何还要购置证券呢？

这一主意可否在Telegram案中幸存下来还有待视察，但考虑到私家股权买卖双方的主要先例，停息并研讨它是很主要的。假如任其发展，私家公司大概会发明本身没法从投资者那边筹集资金。由于投资者大概会忧郁，当他们打算在晚些时刻出卖其投资时，他们会以承销商的身份负担更大的义务。这一点很主要，由于私募市场的一个症结基本原则是：初期投资者情愿负担风险，并为后期投资者下降上述投资风险。

假如政策制订者愿望转变私营企业融资的历程，进而制造出可以以其他体式格局制造代价的企业，他们应当尊敬一般的划定规矩制订和立法程序，而不是追求经由历程执法行为来转变政策。

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