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支付巨头 PayPal 支持买卖加密货币，但我的账户仍会被冻结？来源于陀螺财经专栏作家区块链前哨，内容简述：PayPal最初的想法是建立全球货币。
一种看法以为，形成2007年-2008年金融危急的首恶是典质贷款债券（MBS），而如今加密钱银天下中涌现的质押衍生品（staking derivative）产物，从本质上和MBS是类似的，那末它的引入，是不是也会变成一场危急呢？
原文由Gauntlet创始人Tarun Chitra和Placeholder成员Alex Evans团结撰写，在这篇文章中，他们提出，假如PoS和DeFi协定开发职员决议在他们的协定中到场质押衍生品功用，他们须要斟酌到，他们实际上是在向体系中到场了无需信托的典质贷款债券（MBS），由此大概会引入庞大的风险，而他们经由历程模仿评价理论模子，发明确实存在可以很好地增添这些衍生品的“最好前提”。
(图片来自：flickr.com)
%20 %20“我以为利率的作用是坚持均衡，不是在新资源商品的需乞降供应之间，而是在……对活动性的需乞降满足这类需求的手腕之间。”
%20 %20— 孟德斯鸠
%20自从1929年股市崩盘以来，美国人就清晰地舆解了“活动性为王”这一短语，2007年的金融危急，就是很多人印象中的第一次。险些每一个市场都发作了毁灭性的丧失，而丧失最显著的，是本应最平安、由政府庇护的市场——房地产。加密钱银诞生于这场危急的灰烬中，其许诺了不受检察，且供应量不能被政府肆意支配的钱银。
%20然则，本日，加密钱银天下正生活在由中间化和去中间化的场合所供应的大批杠杆中。这类杠杆作用一般是以本钱为代价的，即当市场状况失控，保证金请求充溢生意业务所、托管方和智能合约时，活动性就会不足。为何人们须要这么多杠杆，是什么致使了这些活动性压缩？
%20为了议论这些问题，本文将鸠合议论去中间化金融（DeFi）协定和权益证实（PoS）收集代币的杠杆，后者一般被称为质押衍生品（staking%20derivatives）。我们假定，很多杠杆加密钱银产物看起来像2008年金融危急的首恶。我们举行这一比较的效果，并非责难DeFi或PoS，而是指出这些协定可以做得更好的细致时机。但我们也假定，假如不加以掌握，一样的风险极大概会在加密市场涌现。
%20迥殊主要的是某些市场参与者成为“大到不能倒”的风险，但在加密钱银天下中，什么东西大概大到不能倒呢？设想一个天下，币安对其治理的链上资产，由于发作大批乞贷而被过分应用。跟着这些资产入手下手大批整理（比方312黑色星期四发作的Maker整理），币安可以推进采纳DAO式的分叉，以使自身免于整理。这类似于2007-2008年金融危急后的救济行动。
%20我们试图在我们近来的关于衍生金融东西的论文中，对这些风险和其他风险举行建模。我们不仅议论了PoS收集，还议论了DeFi协定（Aave、Compound和Synthetix），并将其特征与传统证券化构造中的特征举行类比。
%20.%20.%20.
%20 什么是质押衍生品（staking%20derivative）？%20起首，让我们相识为何存在质押衍生品。
%20PoS币的目标是用锁定的加密资产供应的平安性，来庖代斲丧能量的事变量证实（PoW）的哈希事变。PoW迫使矿工"锁定"动力和硬件，而PoS则迫使参与者锁定资金。但它们有什么差别呢？
%20症结区分来自活动性限定。为了确保收集具有活性（可以继承吸收生意业务），PoS收集迫运用户长时候锁定自身的权益。经由历程将资金锁定起来，当验证者实行歹意行动时，收集就可以实行责罚，这被称为罚没。比方，假如收集须要99.999％的时候使节点处于联机状况以确保活性，则大概会在选摘要生成的区块时期，罚没那些不处于联机状况的验证者。
%20另一方面，PoW矿工经由历程在挖矿硬件上消费前期资源来锁定资金的“权益”，他们在取得大笔嘉奖和用度时会了偿这类本钱。鉴于硬件的前期本钱，矿工在守候分期了偿机械并取得利润时每每会碰到活动性问题。假如说矿工的开支增添了（比方由于动力本钱增添），他们大概不得不借现金来付出电费。如今，矿工经由历程赚来的币来举行典质乞贷。从理论上讲，他们可以将其挖矿硬件用作借入现金的典质品。然则，Anicca%20Research的Leo%20Zhang在撰写报告时示意，挖矿市场的二级市场很弱，这使得放贷者不敢吸收矿机作为典质品。取而代之的是，矿工直接典质他们的币来举行乞贷，这是BlockFi和Nexo等贷款机构供应的杠杆率激增的主要缘由。
%20在比特币中，矿工每100个区块（约16.6小时）收到一次博得的币，因而币很轻易取得。相比之下，这在权益证实（PoS）收集方面很难做到，由于很多协定一般划定了PoS币要被锁定数周以至数月的时候。为了让PoS验证者取得与PoW矿工类似的活动性，开发者提出了质押衍生品。这些衍生品让你经由历程刊行一种由你锁定的权益为典质的合成资产来乞贷，从而为参与者供应部份活动性。合成资产的订价，应确保其代价永久不会凌驾标的借入资产，并在乞贷人违约时落空代价。在最简朴的状况下，当验证者被大幅罚没并低于最低典质水日常平凡，就会发作违约。然后，收集将占用验证者的权益，并依据须要从新分派。
%20然则，收集怎样肯定验证者可以借入的价钱？症结参数是衍生产物订价函数。让我们斟酌一下两方怎样机械地实行这类贷款。设想一下，一个借贷者去一个放贷人那边检察PoS链，以检察借贷者的余额。假如乞贷人的要乞降余额令人惬意，贷款人可以给乞贷人放款代币，将贷款增添到他们的贷款簿，并从新盘算价钱。跟踪价钱是很主要的，由于它可以让贷款人的任何后续贷款的价钱准确。然后，贷款人继承监控这条链。假如乞贷人遭到罚没，贷款人就更新他们的贷款帐簿和价钱。在锁按期结束时，贷款人可以催缴资金举行整理，或许评价乞贷人必需付出的价钱。然则，一切这些步骤，都依赖于贷款人可以置信乞贷人将在锁按期结束时了偿准确的金额。
%20而这些生意业务都可以经由历程智能合约实行。事实上，智能合约可以直接与PoS协定的共鸣算法对接。如许的合约可以看管罚没并盘算衍生订价函数。另外，我们可以经由历程运用Uniswap等恒定函数做市商（CFMM）来为衍生产物订价。共鸣协定与DeFi协定之间的这类交互，展现了共鸣协定可与智能合约应用层交互时可以进步的资源效力。
%20然则，现今的很多PoS收集，自身都不支撑这类功用，关于可以从收集自身中乞贷，这大概会让人以为新鲜。然则，一些新的收集，比方Celo、Terra和Facebook的Libra，将他们的共鸣算法完成为一个由分布式虚拟机实行的智能合约。在这些体系中，共鸣是一等国民，可以升级以与其他智能合约举行交互。而且，DeFi合约可以与共鸣交互并读取体系的当前状况，以肯定是不是发作了违约事宜（比方罚没）。比方，Celo的区块链完成了一种恒定函数做市商（CFMM），该CFMM用于共鸣协定，以治理其算法稳固币的稳固性。他们的及时协定有用地内置了质押衍生品。
%20那一切的这些借贷平安吗？毕竟，PoS收集完成的平安性，与所投入的资金量成正比。也就是说，举行双花[1]会消费33％或50％的权益资源。经由历程借入典质资产（一种再典质），当他们购置X枚币，并具有X%20+%20Y枚币的权益时，他们就可以应用其资源取得杠杆，个中Y是贷款的大小（以X为单元，由衍生订价函数肯定）。然则，假如他们发作了违约，则收集将保存X-Y币，从而下落了收集的平安性。因而，假如p是乞贷人拖欠其Y币贷款的几率，则收集有（1-p）X%20+%20pY币被质押，并经由历程发放此类贷款而落空了平安性。
%20跟着乞贷人信用质量的进步，其代价会发作变化，从而致使戏剧性的鼓励问题，因而预计p值极为难题。比方，假如衍生产物价钱上涨到一个很高的价钱，人们可以将罚没本钱有用地下落到零，并摒弃他们的权益。另一方面，假如p真的很小，比如说十亿分之一，那末收集面对的平安丧失就很小（X-Y的十亿分之一），而且验证者可取得的收入险些与PoW中的收入雷同。
%20当我们斟酌怎样对衍生贷款举行聚应时，事变变得越发风趣。为了增进权益衍生资产的活动性和价钱发明，我们愿望PoS衍生品在验证者之间可以交换。这与Maker输出可替换资产Dai的体式格局类似，而单个cdp/保险库依然不可替换。
%20在这类状况下，质押衍生品的价钱与验证者基本的团体义务联络在一起。刊行以包管贷款池为包管的债券，这恰是典质贷款证券（MBS）及相干证券化构造的功用地点。然则，怎样经由历程收集向用户供应贷款来完成与MBS类似的杠杆作用？让我们退后一步，看看为何个人和银行须要典质贷款。
%20.%20.%20.
%20假定你方才以64万美圆的价钱买了一套屋子，你花了10万美圆付了首付，而且接下来的15年，每月你都要付出3000美圆。十年后，让我们假定你有460,000美圆的衡宇净值[2]，而且你想购置一辆特斯拉。你的银行账户中现金很少，然则你确实有代价460,000美圆的资产！假如你可以经由历程衡宇借入100,000美圆，并在5年内还清该怎么办？这就是衡宇净值贷款的确实意义。请注意，这笔贷款为你供应了杠杆作用，使你可以马上经由历程非活动性资产（屋子）取得活动性资产（现金），代价是付出肯定的利钱。假如房东很不幸，撞坏了特斯拉，丢了事变，致使10万美圆的贷款违约，则放款人就可以经由历程收回屋子来整理贷款。
%20接下来，假定你是一家刊行典质贷款的银行[3]。当你做一笔500,000美圆的衡宇贷款时，你倏忽就少了可用于借贷的50万美圆资金。更蹩脚的是，债权是没法活动的，你不能直接向债权乞贷以猎取更多资金借给其他人。如许的状况就是证券化的目标！证券化是指将一项资产交由一家不具有其他资产但刊行股票的公司保管，然后将这些股票出卖给投资者。假如某资产，如衡宇、典质或绑缚典质代价100万美圆，公司刊行1000股可让渡股分，则每股具有资产的1/1000的权益。
%20实行证券化的实体（如银行），将收取建立股分的用度。请注意，贷款持有人经由历程取得对非活动资产将来现金流（利钱付出）的杠杆来取得活动性（现金）。假如房东没法付出利钱，则银行将收回衡宇，在止赎拍卖中将其出卖，并将收益分派给500股的持有人。在实际状况中，放款人将很多衡宇鸠合在一起，并出卖成捆的衡宇股分-——这是一种典质贷款支撑的证券。
%20这两种状况有什么共同点？起首，资产/欠债的一切人，必需推行一项历久许诺，即付出或收取15至30年的典质贷款利钱。但一切者有很多短时间欠债或时机须要短时间活动性。为了取得活动性，他们用自身的资产乞贷。这类包管贷款许可乞贷人取得活动性，同时许可贷款人有一些下行庇护-他们可以整理典质品（屋子）。这类将历久资产转化为短时间欠债的才能，恰是金融业的基石。
%20而在加密钱银天下，我们同时具有这两种范例的借贷。对乞贷人来讲，像Compound或Aave如许的贷款方，就像特斯拉贷款一样%20——%20你典质你的加密钱银典质品（类似于衡宇），以便取得稳固币（类似于购置特斯拉的美圆）。假如你不能了偿贷款，或许你的典质品代价低于你所借的数额，你就会被整理。
%20类似地，质押衍生品东西许可验证者在其质押操纵时乞贷。假如有很多验证者同时借出他们的权益，那末收集将依据他们违约的几率，将债权分发到每一个人身上。而必需对平安性丧失举行订价的收集，必需经由历程预算
%20来汇总收集的总平安资源。
%20个中
%20 %20S是用于庇护收集的资金量；
%20 %20p是违约几率的向量（比方，第i个元素是第i个验证者的违约几率）；
%20 %20X是质押的向量（比方，X的第i个元素是由第i个验证者质押的量）；
%20 %20Y是借入的向量（比方，Y的第i个元素是第i个验证者经由历程权益衍生东西借入的金额）；
%20就像典质贷款证券（MBS）代表很多贷款的鸠合代价一样，将质押衍生品池留置在一个单一的组合中，然后将其代币化。聚合的价钱是最主要的衡量规范，它代表了收集平安的价钱！
%20然则，假如质押衍生品像典质贷款债券（MBS）一样，它们不是又蹩脚又恐怖吗？我们还会再次激发金融危急吗？
%20或许，“加密证券化”和MBS存在一个症结区分。起首，让我们退一步，看看证券化的特征。证券化最简朴的功用，是搜集资产并刊行由其现金流典质的证券。鄙人面的MBS（公认嗤笑漫画）示例中，典质贷款提议人向消费者供应住房贷款。然后，提议人将贷款出卖给特别目标实体，以调换现金。该实体经由历程向投资者刊行债券（如MBS）为购置供应资金。这些将代表潜伏的不计其数笔个人贷款的现金流，而且活动性将远远大于组成它们的贷款。如许一来，较大的买家就可以购置与其风险偏好相匹配的单一活动资产，而没必要购置不计其数笔个人贷款。
%20假如我们看看像Aave和Compound如许的DeFi借贷协定，我们会发明一个异常类似的构造。一组异构的贷款被搜集到一个智能合约中。协定经由历程刊行债券（如cDAI）为这些贷款融资，这些债券由贷款的现金流支撑。从这个意义上说，Compound和Aave，不仅仅是借贷协定，照样证券化协定。
%20症结区分在于，借贷协定既可以发生贷款，又可以自动实行证券化。%20相反，在通例证券化中，与乞贷人的关联一般由提议人中的零丁实体处置惩罚。%20关于PoS，这类差别至关主要，由于协定须要自动强迫对过分欠债的乞贷人举行整理。像Liquity如许的DeFi协定也设想这么做。
%20证券化生意业务一般经由历程分档（tranching）来辨认：刊行由一致资金池支撑的差别种别的证券，以满足差别的风险偏好。乍看之下，在上述以cDAI情势刊行一致债券的Compound例子中，这似乎是缺少的。然则，我们入手下手看到涌现了供应较低风险（比方经由历程Opyn或Nexus%20Mutual将cDai与保险庇护结合起来）和较高风险（比方PoolTogether）的选项，以投合具有差别偏好的贷款人。
%20典质贷款债券（MBS）致使2007年-2008年的灾难性金融危急，所涉及到的细致问题之一是，很难对它们举行通明订价。部份缘由是托付代办问题，而很大一部份缘由，是由于违约发作与违约打击MBS之间的滞后时候形成的。比方，假如一个乞贷人拖欠了一套屋子，那末拖欠的款子起首会被转给贷款人。然后贷款人向典质贷款证券化部门报告拖欠的款子，后者随后示知一切股东其留置权已违约。由于美国国内市场的变化多端，这一历程大概须要数月的时候，才能将违约状况传播到庞杂的金融体系中[5]。
%20而在加密钱银天下，问题并没有那末显著。有了加密钱银杠杆，不管是加密包管品照样质押包管品，一切参与者都晓得贷款什么时候违约。这意味着，依赖于这些贷款的金融产物，比方质押衍生品，可以在违约发作时马上订价，并实行整理。虽然整理仍有风险——比方，市场和活动性风险会抑止协定（如Compound或Maker）中的整理人实行整理[4]——但这比传统市场要更加有用。相对轻易的整理，致使了加密钱银天下中的有用性，意味着更庞杂的证券，可以传统金融天下中更难题的体式格局订价、打包和重用。
%20然则，这项优点并非免费可取得的。与靠近乞贷人的提议人差别，协定缺少对乞贷人基本信用质量的相识。而且，它以加密钱银情势所吸收典质品的质量，每每要低很多。DeFi协定追求处理这些问题的体式格局，是经由历程高度的中间化要乞降激进的整理政策。
%20另外，由于整理削减了钱银供应量，因而质押衍生品还存在其他风险。缘由是，当验证者拖欠贷款时，PoS协定会将其权益从体系中熄灭掉。钱银供应量的削减，为其他验证者供应了更多的将来预期报答，但大概会下落体系的平安性。纵然协定经由历程进步钱银汇率来赔偿，市场也有大概对这些资产的代价举行折现。因而，每次整理时，收集的平安性大概会大大下落。
%20末了，传统的证券化构造，在很大水平上依赖于代表很多差别乞贷人的多样化贷款池。而DeFi和PoS协定的化名特征，大概使评价协定对任何单个实体的公然水平变得难题。这使得研讨乞贷人之间的财产分派关于PoS更加主要。PoS参与者之间的财产不平等，大概经由历程将风险鸠合在少数乞贷人身上而危及平安。
%20这是我们论文的重点，在个中我们研讨了质押衍生品怎样影响PoS收集中的不平等和报答。我们发明，在肯定前提下，质押衍生品可以削减不平等征象。有两种直观的缘由致使这类效果。起首，经由历程许可验证者轮回应用资源，使验证者不管范围大小，都可以接见类似的时机集，从而公高山合作。其次，过分运用杠杆的验证人的违约行动，会经由历程熄灭资金来进步其他人的收益。当大型验证者违约时，这类效果越发显著。我们希冀指定“太大而不能失利”的验证者将废除此效果。为了使衍生东西更好地发挥作用，验证者必需按比例分管违约风险，并团体责罚风险行动，尤其是大型实体的风险行动。
%20这对协定开发职员意味着什么？假如他们决议在他们的协定中到场质押衍生品功用，他们须要斟酌到，他们实际上是在向他们的体系中到场了无需信托的典质贷款债券（MBS）。主动的一面是，它们许可验证者优化其资源效力并取得更好的整体报答，而整理则确保这些留置权在任什么时候候都能准确订价。另一方面，人们熟习的典质贷款债券（MBS）风险大概仍会在PoS体系中挥之不去。假如收集放贷规范宽松，则衍生产物大概会大大下落收集的平安性。协定设想职员须要细致设想派生订价函数，该函数通知验证者他们可以借多少钱。
%20我们运用Gauntlet的代办仿真平台评价了他们的理论模子，发明确实存在可以很好地增添这些衍生品的“最好前提”。在这些状况下，主动因素大概大大凌驾消极因素，且PoS协定的质押衍生东西可以有用地到达均衡。而没法准确订价违约风险，或在必要时没法主动实行整理，会致使平安性大幅下落。
%20加密钱银如今正进入飙升的20倍杠杆作用，关于协定设想者和运营商来讲，细致相识他们行将处置的金融工程中的风险，会是明智的。
%20.%20.%20.
%20我们要谢谢Hasu、Georgios%20Konstantopoulos、Haseeb%20Qureshi、Celia%20Wan、Leo%20Zhang（Anica%20Research）、Yi%20Sun、Matteo%20Leibowitz、Shannon%20Brick、Guillermo%20Angeris、Xien%20Tang%20Kao、Mario%20Laul和Fabian%20Trottner对本博文和论文的指摘、指摘和发起。
%201.%20假如体系运用的是拜占庭容错共鸣协定，则为33%，假如体系运用的是‘最长链’中本聪共鸣协定，则为50%。
%202.%20净值是你所欠典质贷款与衡宇当前代价之间的差额。你了偿典质贷款时，衡宇资值会增添。假如你的典质贷款欠款18万美圆，而你的衡宇代价64万美圆，则你的衡宇净值就是46万美圆。
%203.%20Haseeb%20Qureshi的手艺诠释：从手艺上讲，银行实际上不须要1：1的存款。然则从笼统的意义上讲，你确实须要从存款中取钱，由于银行须要保持准备金率。因而，假定银行已靠近准备金率（或有用的“我们对这个准备金率觉得惬意”准备金率），假如他们发放边际贷款，那末他们就会凌驾他们的准备金率，这意味着他们须要用更多的存款来均衡它。因而，在均衡状况下（除非银行正逐渐下落其存款准备金率，这在银行业羁系中每每会发作），银行确实须要存款来发放新贷款。
%204.%20当整理人没法购置实行整理所需的资产（比方购置止赎典质品所需的加密钱银）或波动性太高，没法牢靠提取套利利润时，就会涌现这类状况。关于这类状况的细致诠释和模仿，请拜见Gauntlet的《Compound市场风险报告》。
%205.%20拜见穆迪（金融危急前））的这份报告和危急后对违约时候的剖析。
%20 %20加入新手交流群：每天早盘分析、币种行情分析
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