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首发 | 全球央行的依法治“币”之道——IMF《央行数字货币的法律方面》详细解读
现行法律是否赋予央行发行CBDC的权力？CBDC是否能够成为法定货币？不同的设计特征的CBDC具有什么法律影响？IMF给出了详细的调研。
本期金色硬核为加密钱币着名风投Multicoin Capital克日揭晓的一篇文章“The DeFi Stack”，周全剖析了DeFi 6层客栈：原子价值单元、买卖层、价钱预言机、DeFi底层产物、协议聚合器、钱包和前端。此外，Multcoin还详细考察了DeFi的风险以及降低DeFi风险的解决方案。
开放金融是Multicoin三个加密超级主题之一，Open Finance是DeFi的超集。在已往12个月里，以太坊上DeFi的营业激增：高达136亿美元的资金参加到DeFi中，比去年增进了20倍以上。
泉源：DeFi Pulse
这一波DeFi浪潮主要是由借贷平台（Compound，Aave，Cream，MakerDAO，dForce）和买卖平台（Uniswap， dYdX，Kyber，Cueve， 0x）推动的。这些平台合起来占介入DeFi总资金的80％以上。
DeFi的增进收益于流动性挖矿的催化，流动性挖矿是一种用于启动DeFi协议进而发生网络效应的工具。现在只需向AMM（Bancor， Curve， Uniswap， Mooniswap， DODO）提供流动性，向钱币市场协议借出资产（Compound，Aave和Cream），或向收益优化工具（RAY，Yearn Finance，Idle Finance， APY.Finance， Harvest Finance）提供代币，用户就可以让其加密资产获得可观收益。
这成为可能的部门缘故原由在于可组合性。风投基金Variant创始人Jesse Walden对可组合性给出了优雅界说：“若是平台上的现有资源可以用作构建基块并编程到更高阶的应用中，则这一平台是可组合的。可组合性很主要，由于它可以使开发人员用更少的事情去做更多的事情，而这又可以导致更快更庞大的创新。”
现在人们可以使用ETH作为抵押品缔造DAI，通过Tornado.Cash混淆它，再通过Curve将其换成USDC，然后在Polymarket对总统选举下注，这是一个惊人的应用场景。以太坊拥有开发工具，构件（building block），流动性，钱包支持和可买卖资产（ERC-20），从而使确立可行的DeFi营业成为可能。可组合性缔造了一个良性循环：它使企业家们可以更容易在以太坊上构建新产物，由于他们可以行使现有的所有基础架构，从而能够更快地进入市场，更快地迭代、找到知足市场的产物，让产物更好，让更多的人想要使用产物，等等。DeFi生态系统的网络效应是壮大的。
然则，这种复合创新并非没有风险。实际上，对于DeFi而言，随着创新的生长，风险也随之增添。在本文中，我们探讨了DeFi间的依赖性以及几个要害层若何支持整个行业。若是其中任何一个泛起问题，整个DeFi就可能轰然崩塌。
明白投资者通过“yield farming”负担的风险的唯一有用方式是领会DeFi客栈（DeFi Stack）中隐藏的依赖关系，也就是由可组合性生长而来的风险。为此，必须领会DeFi客栈中的层级。
为了更好地领会这些风险和依赖性，我们将DeFi Stack分为六个差别的层级。下面，我们对可组合性风险举行概述，这是钱币乐高蕴蓄成款项积木时发生的情形。
第1层：原子价值单元
钱生钱需要先有钱。因此，DeFi客栈中的第1层从原子价值单元最先。
DAI，ETH，钱币市场代币（cTokens 和aTokens），中央化托管的ERC-20，锚定资产和稳固币（USDT，USDC，WBTC， renBTC， tBTC），AMM资金池的LP代币，它们主要作为衍生品，借贷和杠杆的抵押品用于DeFi协议，也代表了一个完整买卖生命周期的最先和竣事。
DAI和Tether具有差别的风险。DAI的主要风险是Maker系统溃逃，以及DAI失去锚定资产。而Tether的主要风险则是存放支持USDT的贮备美元的银行帐户发生晦气情形。诸如WBTC和USDT之类的所有中央化托管资产都面临二元风险，例如，若是BTC被黑客入侵或市场发现Tether的银行账户并没有美元贮备，它们的价值可能会暴跌。它们都在DeFi客栈倒金字塔的底部引入了实质上的风险。不管是bug照样智能合约失败，若是任何一个原子价值单元摇动，行使它们的系统都将受到损害，无论其代码质量若何。
泉源： Coin Metrics
第2层：买卖层
仅凭原子价值单元是不够的。DeFi用户，不管是人类照样机械人，都必须能够在链上举行买卖。这种能力通常被错误地以为是天经地义的，它是DeFi客栈的第2层。
随着DeFi协议的生长，它们已成为日益庞大的DeFi系统的一部门。协议不再仅需要key：value查询（例如查找公然地址，返回持有的代币数目）。现代的DeFi协议依赖于外部买卖来平稳运行，包罗跟踪和存储抵押品余额，测算抵押比率，处置预言机价钱，执行整理，分配抵押奖励，刊行保证金和杠杆等。这些操作消耗大量Gas，因此需要第1层或第2层具有足够的容量。因此，我们将“买卖能力”确定为DeFi Stack中的焦点要素。
虽然“买卖能力”似乎是稳定的，但事实并非如此。以太坊的Gas费决议着买卖成本，其单笔买卖可能破费跨越100美元。若是用户和机械人无法举行链上买卖，整理、追加保证金、预言机喂价等都将无法处置，从而在DeFi生态中造成连锁停业事宜。
买卖能力正在许多方面获得改善。像Solana这样的项目在Layer 1举行创新，针对吞吐量，延迟和Gas费举行优化，其结果是实现了比现状更优的性能（50,000 TPS，亚秒级延迟和靠近0的买卖用度）。其他项目如SKALE， StarkWare和Optimise正在构建Layer 2解决方案，促进以太坊上的扩容。
第3层：价钱预言机
在买卖层基础上，价钱预言机是基础设施下一个不可或缺的基本。市场数据的平安和输入的可验证对DeFi协议功效至关主要。基于链下数据的智能合约的伶仃设计意味着中央化的预言机可能为整个系统引入一个单点故障。
预言机可以触发高阶模块事宜，例如整理。中央化的Coinbase和去中央化的MakerDAO medianizer，Chainlink，Band，Tellor，UMA，API3，Compound Open Oracle和Nest是当今九种最大最盛行的预言机。
若是Chainlink预言机失败或误报，那么Aave的贷款或Synthetix上的合成资产可能会被无意整理，而Bancor和DODO上的DEX中心价可能会泛起误差。一系列DeFi资产可能在几秒钟内从有偿付能力转变为资不抵债。
1、2和3层组成DeFi的焦点基础架构。在该基础架构之上，企业家正在构建更庞大且可互操作的金融底层产物（AKA金融架构）。
第4层：DeFi底层产物
大多数人想到“yield farming”或纯使用DeFi应用时想到的是底层产物层。DeFi底层产物包罗：
借贷协议：Compound，Aave，Cream，bZx，Yield，Notional，Mainframe AMM买卖平台：Curve，Uniswap，Balancer，Bancor，mStable，BlackHoleSwap，DODO，Serum Swap 订单簿买卖平台：0x，IDEX，Loopring，DeversiFi，Serum 衍生品买卖平台：MCDEX，Perpetual Protocol，DerivaDEX，Potopn，Opyn，Synthetix，dYdX，Pods，Primitive，BarnBridge 资产治理平台：Set，Melon，dHEDGE最好将这些底层产物视为网络，而不是客栈，由于这些协议纷歧定会按特定顺序相互堆叠。每个底层产物可以自力使用，也可以与其他底层产物连系使用，无论是在DeFi Stack的这一层照样较低层。
下面是一些例子：
第1层的cToken在第4层Curve的中用作抵押。
用户可以从Aave借贷出资产，然后将该资产存入Uniswap。反之，用户可以将资产存储在Uniswap中，然后将Uniswap LP代币用作Aave的抵押品。
下面是若何行使1-3层DeFi底层产物使用杠杆的一些示例：
1、DAI支持Augur上所有的未平仓合约，也是Curve上许多稳固币池子的抵押代币。
2、USDC支持dYdX上所有的未平仓合约。
3、Aave依赖Chainlink的预言机来准确刊行和整理加密支持的贷款。
4、dYdX使用MakerDAO的V1预言机来确保协议内部的ETH-USD价钱。
5、借贷协媾和非托管衍生品协议（Perpetual Prootocol，Compound，Aave，MCDEX）需要Keepers发送买卖以整理水下（underwater）头寸。当以太坊网络壅闭时，仓位可能被迅速整理，312加密市场崩盘事宜中MakerDAO就证明了这一点。
第5层：协议聚合器
聚合器在底层产物之上。此层级由供应方和需求方聚合器组成。一些例子包罗：
供应方聚合器：Yearn Finance，RAY，Idle Finance，APY.Finance，Harvest Finance，Rari Capital 需求方聚合器：1inch，DEX.ag，Matcha，Paraswap 聚合器的聚合器：yAxis 新型聚合器：Swivel Finance，Benchmark第5层的协议聚合器不托管抵押资产。这些产物通常提供智能合约建构，使用户能够与其他以太坊DeFi协议举行交互。
聚合器之所以大受迎接，是由于它们善于一件事：赚钱（或省钱）。然则，投资者必须思量这一层的风险。若是任何底础协议失败，则用户可能会损失部门或所有资金。由于诸如Yearn之类的许多收益聚合器都行使了多个底层协议，用户要负担Yearn机枪池使用的所有底层协议的风险，因此风险进一步增添。从努力方面来说，需求方DEX聚合器最平安，容易制止这种风险，由于它们不持有资金，而只是在区块内执行原子买卖。
第6层：钱包和前端
钱包和前端位于所有DeFi的顶部。例子包罗：
中继器：Tokenlon，Dharma，PoolTogether，Guesser 钱包：Coin98，MetaMask，Math，imToekn，Bitpie，Exodus，Trust Wallet DeFi原生前端：DeFi Saver，Zerion，Zapper，Argent，InstadappDeFi钱包、中继器和前端的存在增强了DeFi的用户体验。它们不在金融或手艺构造上睁开竞争，而是在设计、客户支持、易用性、本地化等方面竞争。它们的主要营业是获取用户。
我们按功效对这些公司举行细分。例如，中继器为一个特定协议提供前端（好比Guesser是Augur的前端，而Tokenlon是基于0x的去中央化买卖所）。Instadapp和Zapper之类的前端简化了跨差别DeFi底层产物智能合约挪用的编写历程。
量化DeFi中的复合风险
现在DeFi中的风险越来越大。Paradigm合伙人Arjun Balaji在最近一条推文中精辟地形貌这一征象：
“ DeFi的风险正在成倍增进，包罗合约错误、协议参数化不佳、链上拥塞、预言机失败、Keeper机械人/LP故障，合约可组合性和杠杆进一步放大风险。”
Curve's sUSD池是最受迎接的yield farming时机之一。我们以它为例说明。用户把一个或多个稳固币（DAI，USDT，TUSD，sUSD）存入池子中，然后将其LP代币质押至Synthetix的Mintr平台以获取SNX奖励。
Curve资金池中的每个稳固币都有怪异的风险（DAI币值的稳固由Maker治理，预言机和整理人配合为此，USDT的价值取决于对Tether贮备的团体信仰）。稳固币池子的建立削减了任何一种稳固币溃逃对持有人的影响，同时支持了每种代币的稳固。然则，一种代币的溃逃仍将对池子中的其他代币发生晦气影响，而且将对依赖该池子的所有协议发生晦气影响（Synthetix债务池的不稳固，Maker CDP之间的整理）。这是以太坊可组合性的双刃剑——易于集成，促进突破性创新，但风险却步步增添。
让我们看一下当今DeFi中最大的潜在风险。
现在顶级DeFi协议（Uniswap，Compound，Aave，Balancer，Curve和MakerDAO等）中锁仓资产到达114亿美元。
在这114亿美元中，DAI占锁仓总值的9％（10亿美元），USDC占24％（28亿美元），renBTC占3％（3.08亿美元），WBTC占17％（20亿美元）。若是有人让这些稳固币偏离其钉住的汇率，可能会泛起一连串的整理、停业和价钱颠簸。
资料泉源：Dune Analytics （来自Messari的Jack Purdy）
在按锁仓资产价值排名的前五大合成资产平台中，Chainlink为其中三家提供了要害功效。其中，按SNX价钱和所有天生的合成资产算，Synthetix的债务池有1.26亿美元（完全由Chainlink保证平安）。
Synthetix在2020年6月25日遭受了预言机攻击，sKRW（合成韩元）的喂价返回了不正确的值，这为套利机械人提供了从系统中提取约莫价值3700万的sETH时机（只管攻击者在谈判后最终归还了资金） 。
用户也可以直接操作预言机喂价以获取小我私家利益。2020年2月18日，攻击者行使一笔闪电贷将Uniswap的sUSD价钱升至约2美元，以这种高估价钱向bZx提供sUSD抵押品，借入约2400枚ETH，最后有用退出bZx头寸而没有抵押品亏损，所有操作都在一笔买卖中。自那时候起，预言机攻击次数增添许多，包罗最近对Hrvest，Value DeFi和其他产物的攻击。
仅在Synthetix，Aave和Nexus Mutual，Chainlink就要保证了约22亿美元价值的平安，正如所讨论的那样，它很容易受到价钱操作攻击的影响。
最后一个主要风险因素是以太坊的拥塞。正如我们在最近UNI上线时看到的那样，以太坊仍未准备好举行全球规模的买卖流动。一些去中央化BitMEX产物（包罗我们投资组合中的Perpetual Protocol）由于Gas费上涨而不得不推迟主网启动。不仅开仓成本高昂，而且执行要害买卖（如增添抵押品和整理近水下仓位-near underwater position）的成本也高的令人止步。
DeFi客栈的1-3层会影响险些所有DeFi，在思量降低风险时，它们是最主要的。因此，它们是我们重点关注的内容。
抵押代币
DeFi中的大多数协议接受相同的资产作为抵押品。这些代币资产包罗DAI和中央化托管资产（USDC，USDT，WBTC，renBTC等），还包罗计息的钱币市场代币，例如aToken和cToken。DeFi开发人员可以通过以下几种方式来提防抵押风险：
1、限制抵押品类型（例如dYdX仅允许USDC作为永远掉期头寸，而Maker允许多种类型）。权衡结果是，启用更多类型的颠簸性抵押品会对统一资产池中的所有抵押品发生系统性风险。 2、仅接受透明且经由审计的稳固币（例如USDC和PAX）。 3、使用有优越界说风险参数（如流动性和市值要求）的资产做抵押品，随着时间推进分阶段引入抵押品类型。 4、限制抵押品集中度，激励流动性提供者增添代表性不足的抵押品（例如，Curve现在激励LP在其特定池中增添DAI，由于DAI在池中的流动性较低）。 5）制作第3层底层产物的团队可以为其用户购置抵押品保险。这将从本质上把保险带到客栈的较低条理，例如 dYdX可以用USDC为其买卖员购置与其仓位风险敞口相等的信用违约掉期产物 。 稳固币刊行商、保险公司或去中央化的保险提供商（Opyn、Nexus）有可能成为掉期产物的承销商。Opium.Exchange最近在BitGo的WBTC代币价钱下跌时启动了信用违约掉期买卖。已将WBTC添加为抵押的DeFi团队可以购置这些掉期买卖以珍爱用户。预言机
预言机是险些所有DeFi协议的主要出问题之处和攻击手段。如上所述，DeFi Pulse锁仓排名前10个协议中有30％依赖于Chainlink，而另外20％则以某种方式使用LINK代币。若是Chainlink某个地方失败，那么DeFi生态的很大一部门可能会溃逃。
为了减轻预言机的风险，协议团队可以从多个预言机提供商（Chainlink，MakerDAO medianizer，Band，Nest，Coinbase）获取价钱和其他链下数据，然后使用中值。若是一个预言机的喂价偏离了其他预言机的X％，则忽略不用（对中央化的预言机，FTX忽略掉跨越中位数30个基点的价钱）。这样可以潜在地防止一个预言机被损坏的情形。此外，协议可以使用TWAP或VWAP减轻闪电贷攻击。
或者，团队可以选择限制预言机价钱在一定时间内颠簸的局限。在预言机被损坏和操作的情形下，这可以提高平安性。然则，若是价钱确实发生了很大的转变，而预言机报价却没有反映，这可能会导致严重的市场扭曲，从而可能严重威胁系统的偿付能力。
有关预言机攻击的更详细概述，请查看samczsun最近的文章。
买卖能力
3月12日，因链上拥堵，MakerDAO系统部门被停业整理。Keepers是Maker系统中可以零元投标举行整理近水下仓位的网络介入者，由于gas费上涨，无法举行买卖。缘故原由在于Keepers所使用的软件默认设置不能凭据网络拥堵情形自动调整gas费。
随着以太坊上去中央化衍生品协议的兴起（如dYdX、Perpetual Protocol、DerivaDEX、MCDEX） ，买卖能力将变得越来越主要。试想一下，若是币安无法对亏损的买卖者举行整理，保险基金会被完全花完，直接导致全买卖所大规模自动去杠杆。
话虽这么说，Keepers现在每年在Compound，Aave，dYdX，MakerDAO等项目的收入跨越1000万美元，因此，我们郑重乐观地以为，随着时间的推移，这些Keepers会提高性能以捉住这一时机：
泉源：LoanScan
我们已经有了一些解决方案来降低DeFi底层产物无法买卖的风险：
迁移到Layer 2或其它扩容方案（rollups、侧链、其它Layer 1等）
1、Optimistic rollups向后兼容EVM，它们继续了Layer 1层的平安性，可以有更高的吞吐量（尤其是跨分片），低延迟和更低gas费，但需要很长时间去实现。
2）Skale和Matic这样的侧链可以快速向后兼容EVM，具有高吞吐量、低延迟、低gas费的特点，并提供即时存提币功效，对开发者具有高设置性，但它们并没有继续以太坊Layer 1层的平安性。
3）像Solana、Near、Algorand、Dfinity、Nervos、Kadena和Ava等Layer 1项目是以太坊的竞争公链，它们通常具有更高的扩容性和更低的成本，但没有作育以太坊乐成所具备的抵押资产基础和构件。
建立庞大的聚集整理机械人，随时掌握资金
1）KeeperDAO是一个公共流动性资金池，允许代币持有者做出孝敬，并通过链上整理赚取奖励。KeeperDAO在整个DeFi生态系统中事情，并运行高度庞大和优化的软件。
2）构建底层产物的各个团队可以建立自己的迷你版KeeperDAO，例如Mainframe正在为其牢固利率零息债券借贷系统搜集整理人抵押品，因此该协议不必依赖小我私家来执行整理。
3） 在此基础上，团队应该确保使用优化的、可快速整理的软件，以制止像Maker在3月12日时遭遇的危急。
矿池可以优先打包某些买卖
1、我们一直在思索矿池刊行代币的可能（简化起见，我们称之为MPT）。MPT的事情原理如下，当一个拥有至少10000个MPT的地址广播一个买卖时，矿池X的挖矿软件注意到这个买卖并将其标记为优先买卖（Prioritized Transaction，PT）。在矿池X下一个挖出的区块中，PT会被列为第一笔买卖（只要PT支付了要求的最小gas费）。
2、DeFi团队可以持有大量MPT，以确保他们的要害操作挪用（如预言机价钱更新、整理、保证金发放）被优先打包进区块。
3、星火矿池最近宣布，他们正在测试一个名为Taichi的网络。据Gasnow，Taichi将绕过传统的mempool“把收到的买卖直接推送到矿池的mempool中 ”。这一观点辅助以太坊研究者samczsun在几周前为Lien Finance用户节约了960万美元。
矿工可提取价值(Miner extractable value，MEV)
矿工可提取价值这个词最早是由Phil Daian在其开创性的研究论文《Flash Boys 2.0》中提出的。其基本思想是由于矿工有能力在区块中对买卖排序和审查买卖，他们可以选择用自己的买卖（但买卖用度为零或更低）来取代套利或整理买卖。虽然这种做法一样平常被以为是“恶” 的，一定会对链稳固性造成负面影响，但它实际上最终可能会成为DeFi风险治理的有用工具。在这种情景下，整理人和保管人的利润率将归零。但若是矿工系统性地对整理和套利举行MEV，他们将阻止整个系统的停业和价钱差异，由于整理和套利买卖总是会发生。
衍生品头寸抵消和交织保证金
若是流动性提供者可以跨衍生品平台或跨保证金抵押品，并在竞争性协议上获得净多头和空头头寸，他们可以为每1美元的抵押品提供更多的流动性。举个例子：若是一个以太坊地址在dYdX上拥有1倍多头的BTC-USD永续合约，在MCDEX上拥有1倍空头的BTC-USD永续合约，这些头寸理论上可以举行净值化，这样买卖者只需要一小部门需要的抵押品。这将有一个分外利益，即极大地削减整理量。然而，鉴于这些系统在手艺上和治理上都不成熟，短期内不太可能发生。
像CHI和GST-2样的GasToken
Gas代币是一个未开发的扩容途径。现在，CHI和GST-2这两个主要的Gas代币的总市值在200万美元以下。什么是Gas代币？Gas代币可以存储gas，以便在以后的自由买卖中使用，或者作为未来使用的gas的预付费。当gas费价钱较低时，精明的买卖者会将其铸造为代币，然后当gas费上涨时，买卖者兑换Gas代币，从而节约买卖用度。我们预计DeFi团队将最先积累Gas代币， 并在市场猛烈颠簸时代需要使用内置的整理机械人时，在协议中使用它们。
现在种种DeFi协议之间的相互联系越来越慎密，随之而来的是越来越庞大的系统性风险。 现在有许多差别的DeFi协议，然而大多数协议都有以下几个配合点。
1、含有可以买卖或借贷的抵押池；
2、为制止借/贷和衍生品协议的系统性停业，预言机向合约喂价；
3、若是发生资不抵债的情形，第三方Keeper可以提议整理，从中赚取利润。
在这篇文章中， 我们旨在提供一个简朴的框架来思索若何治理DeFi中的三大风险：抵押品风险、 预言机风险和整理风险。
虽然听起来比较简朴（主要归结为三类风险！），但其有许多可移动的部门，Multicoin内部称之为 "乐高"。现在有130亿美元资产锁定在DeFi网络中，许多资产都依赖一些基本构件。 虽然其中一些资产受到Nexus Mutual和Opyn等智能合约保险商的珍爱，但现在险些没有针对经济与拥堵故障的珍爱。
随着DeFi市场的成熟和更多庞大底层产物的推出（好比去中央化的BitMEXs和Fixed Rates），项目团队将需要更严谨地思索若何提防系统性风险。Genesis和BlockFi之类的机构玩家以及Betterment和Wealthfront之类的新型银行，最终将希望进入无需允许的DeFi行列。当他们这样做时，他们问DeFi团队的第一个问题是，若何珍爱自己免受像单个预言机故障或区块链拥堵导致的黑天鹅事宜的影响。提前掌握这些问题的谜底，可能是DeFi赢得他们与失去他们的区别所在。
原文：The DeFi Stack
作者：Spencer Applebaum, Matt Shapiro, Shayon Sengupta
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